上市公司并购动因及协同效应分析——以宝钢、武钢合并为例.docVIP

上市公司并购动因及协同效应分析 ——以宝钢、武钢合并为例 摘要：钢铁行业是我国进行供给侧改革试点的重要领域，其行业内的横向并购成功与否关系到整个行业产品结构升级、企业综合竞争力的提升，且能对其他国有企业并购提供有益借鉴。以宝钢并购武钢事件为研究对象，采用事件研究法分析了并购的短期效应，并基于2015—2020年并购前后2家公司的财务数据，综合分析宝钢武钢并购后的协同效应，以期为我国行业内横向并购和国有企业兼并重组提供有益参考。同时，对该并购事件的分析也为我国钢铁行业的改革带来重要启示。 关键词：并购重组，事件研究法，财务分析法，协同效应 一、引言 钢铁行业作为周期性行业，是我国经济建设中的支柱产业。为提高产业集中度、化解钢铁企业产能过剩、提升钢铁企业盈利能力，国家于2016年发布了《国务院关于钢铁行业化解过产能实现脱困发展的意见》。在此背景下，宝钢股份和武钢股份发布了并购重组停牌公告，成为了供给侧改革后第一起行业内横向合并事件，不仅是国有企业并购重组的典型案例，也对我国钢铁行业的发展产生了深远影响。 本文以宝钢吸收合并武钢为研究对象，采用事件研究法和财务动态分析法综合分析了并购对宝钢、武钢的短期效应及并购后的协同效应，以期为我国行业内横向并购和国有企业兼并重组提供参考。 二、并购动机分析 外部因素分析：近年来，世界级的大型钢铁企业通过并购提升了市场占有率和品牌竞争力，也助推了我国钢铁企业进行并购重组；同时，国家供给侧改革的政策调整也要求钢铁行业进行转型升级，进而优化其行业结构；此外，出于提高地方财政收入和保障地区社会稳定的考虑，我国地方政府部门也对钢铁企业的资产重组提供了政策支持[1]。 内部因素分析：并购重组是钢铁企业自身发展的需要，可以提高其盈利能力和偿债能力，在财务方面实现优势互补[2]。从经营管理方面看，宝钢与武钢的合并可以提升资产周转效率，缩小营收账款的周转天数，提高营运资金管理能力。在企业经营战略方面，宝钢通过降低产品生产成本、研发节能环保型产品、加强与国外企业的合作等方法提高了市场占有率，在我国钢铁行业居于龙头地位；而武钢由于在国内兼并重组了鄂城钢铁、昆明钢铁、柳钢等企业，同时在国外投资了8座矿山，导致其内部资金运转困难，加上外部经济环境变差，使其亏损严重，面临破产危机。 基于以上内外部因素的分析可知，宝钢采取换股吸收合并武钢，可以顺应国家的产业政策调整，同时整合2家企业的优质资源，达到“1+12”的协同效应，促进我国钢铁行业的结构优化，为后续钢铁企业的并购重组提供有益的经验借鉴。 三、并购对股价的短期效应分析 本文采用事件研究法对宝钢并购武钢进行市场收益率的短期效应分析。 1.并购窗口期和估计时间的设定 本文研究的事件为宝钢并购武钢；在本事件中，公告发布日2016年6月27日为事件日，窗口期是事件日前后10个和30个交易日，估计期为窗口期前120个交易日，即[-150，-31]。 2.预期收益率、超额收益率和累计超额收益率的计算 预期收益率为正常事件发生时第i只股票收益率的加权平均值。累计超额收益率的计算见式（1）： ARi，t=Ri，t-Rm，t      （1） 其中，ARi，t为各窗口期内第i只股票的超额收益率，Rm，t为A股市场第t日的综合市场回报率（考虑现金红利条件下，用流通市值加权平均法计算的回报率）。 式（2）中CAR[t1，t2]为相关并购企业在窗口期间内的累计超额收益率。具体计算结果如表1所示。 由表1可以看出，无论是窗口期为[-10，10]亦或是[-30，30]，宝钢股份和武钢股份的CAR值均为正值，说明并购所带来的短期内公司市值增值效应明显，市场对两大上市钢铁公司的合并有较好的预期，从而带动其股价在短期内有所提升。而同期的其他钢铁公司如包钢股份、抚顺特钢、河钢股份的CAR值均为负值，也显示出并购所带来的短期协调效应较好。为了结论更加稳健，本文将估计期调整到交易日前150天，即估计期为窗口期前150个交易日（即[-180，-31]），所得结论与前文没有差异。即在窗口期内，两公司均可以获得正的预期收益率且在并购日前后股价有较大幅度波动，达到峰值后实际收益率有所回落。其他钢铁公司的CAR值为负值，该结果与前文一致。同时，宝钢股份的累计超额收益率超过武钢股份，说明此次并购事件对主并公司带来的短期增值效应更明显。通过对比窗口期内包钢股份和整个钢铁行业上市公司平均累计超额收益率可以看出，宝钢、武钢合并后的市场反应优于竞争对手和行业平均值，该结果验证了效率理论和市场势力理论[3，4]。即通过并购，2家钢铁上市公司可以整合资源，发挥规模效应，并得到投资者的认同，印证了并购在短期内对并购双方产生的协同效应。 四、完善上市公司股权激励的建议 协同效应是指并购后企业竞争力增强，其经营净现金流超过合并前预期现金流