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毛发医疗行业之雍禾医疗研究报告：专注“头等大事” 1. 国内领先的毛发医疗服务机构，构建多品牌毛发服务体系 雍禾医疗深耕中国毛发医疗行业十余年，致力于打造一站式毛发医疗服务体系。公司专注于毛发医疗服务，业务涵盖植发医疗、医疗养固、常规养护及其他配套服务。 经过十余年的经营发展，目前雍禾植发已成为中国植发医疗机构中的领军品牌，规模 增速领跑同业公司，市占率第一。 纵观公司发展历程，主要分为三个阶段： 初创期（2005-2009 年）：初涉行业积累经验和技术。2005 年，创始人张玉在北京 开启植发业务，通过与北京地区的整形和美容机构地毯式的交流，对客户需求和美容 市场形成了最直观的了解。2008 年，张玉成立了雍禾植发技术研究院，并引入将健康 毛囊换入脱发毛囊的 FUE 植发技术，这为雍禾医疗的后续发展奠定了基础。 成长期（2010-2017 年）：品牌化发展，获得资本加持。2010 年首次建立“雍禾” 品牌的植发业务，并成为首个获 ISO 认证的植发医疗服务提供商。独占植发鳌头的雍 禾获得资本助力，2017年 9月，中信产业基金以 3亿元投资雍禾植发。凭借资本优势， 公司收购英国的健发权威品牌史云逊中国内地业务。 扩张期（2018 年至今）：加速扩张，形成多品牌毛发医疗服务体系。公司进军医 疗养固服务领域，在全国医疗机构中以“店中店”模式设立史云逊医学健发中心。 2021 年 5 月开辟区域扩张之路，收购源自美国的知名植发医疗服务提供商显赫植发的 香港业务，将业务延伸至中国内地之外。目前已形成包括雍禾植发、史云逊健发、哈 发达假发、显赫植发、女性植发品牌在内的多品牌毛发医疗服务体系。 1.1. 公司股权集中，员工激励绑定核心人才 公司股权结构集中，创始人张玉和中信系企业为共同控股股东。公司此次公开发 行后（假设超额配股权未获行使），实际控制人为创始人张玉，透过上海予诺科技以及 信托控制 ZY Investment 共计持有公司 34.92%股权。中信系的 Yonghe Hair Service 及CYH 分别持股 17.67%。另外，创始人张玉胞弟张辉持有公司 4.62%股权，现任公司执 行董事兼采购总监。创始人张玉、Yonghe Hair Service 和 CYH 为共同控股股东，公司 股权结构较为集中。 公司设立员工激励平台郅歆科技，通过郅睿科技持股 2.31%，绑定公司核心人才。 郅歆科技的股份由郅宥、郅旻及郅勋三家有限合伙企业持有。以上三家有限合伙企业 的有限合伙人包括公司执行董事兼采购总监张辉、财务总监韩志梅、运营总监徐洋、 医疗服务总监李小龙、营销总监黄东红 5 位高管以及公司其他 112 名雇员，共计 117 人。 1.2. 管理层：植发医疗行业经验丰富，管理能力卓越 管理层能力卓越，具有丰富运营管理、营销、供应链经验。创始人及首席执行官 张玉自 2005 年开始投身植发领域，利用身处医美市场所积累的丰富营销经验和深刻洞 察，及早占领植发细分赛道，是行业领导者和先行者。运营总监徐洋拥有 10 年以上管 理经验，曾在北京伊美尔和百度任职。采购总监张辉拥有丰富供应链管理经验。医疗 服务总监李小龙在医院和卫生局任职多年，熟悉医疗行业质量监控体系，协力完善企 业医疗服务的规范流程。 1.3. 植发保持稳健增长，养发业务高速增长，毛利率在中游机构较高 公司营收、净利润总体保持较快增长。2020 年公司分别实现营收、净利润 16.4/1.6 亿元，2018-2020年增速 CAGR分别为 32.4%/74.7%，2018-2020年营收、净利润总体保 持较快增长。2021H1公司分别实现营收、净利润 10.5/0.4亿元，分别同比变化+75.1%/- 38.2%。2021H1 净利润同比增速为负，主要系 2021H1 销售及营销开支同增 134%、一 般行政开支同增 31%以及 2020H1 获得疫情租金补贴，2021H1 公司在 NBA 赛季投放广 告提升品牌认知、上市带来行政费用增加。 植发占比超七成，医疗养固服务高速增长。2021H1 公司植发/养发（医疗养固和其 他）分别实现营收 7.9/2.6 亿元，分别同比增长 39.2%/668.5%。植发业务仍为收入贡献 主要来源，占比超七成，保持稳健增长，同时医疗养固业务 2019 年以来高速增长。 2020 年雍禾医疗净利率达到 10%，高于大多数同期可比公司净利率水平。2020 年 雍禾医疗净利率为 10%，高于瑞丽、伊美尔等多数同期可比公司，处于行业内较高水 平。2018-2020 年公司净利率提升 4.2pct。 毛利率高于可比公司，植发和医疗养固毛利率均在 70%以上。公司所处植发行业 耗材成本在医美领域偏低，使得其毛利率较综合型医美机构更高，2020 年毛利率