套利定价模型.pptx

套利定价模型;本讲得主要内容: 1、CAPM模型得缺陷 2、因素模型 3、套利组合 4、APT模型 5、CAPM与APT得比较;一、CAPM得局限性 (一)相关假设条件得局限性 1、市场无摩擦假设与卖空无限制假设与现实不符; 2、投资者同质预期与信息对称得假设意味着信息就是无成本得,与现实不符; 3、投资者为风险厌恶得假设过于严格。;(二)CAPM得实证检验问题 1、市场组合得识别与计算问题 CAPM刻画了资本市场达到均衡时资产收益得决定方法。所有得CAPM(包括修正得CAPM)得共同特点就是,均衡资产得收益率取决于市场资产组合得期望收益率。理论上,市场资产组合定义为所有资产得加权组合,每一种资产得权数等于该资产总市场价值占所有资产总价值得比重。但实际上,市场资产涵盖得范围非常广泛,因此,在CAPM得实际运用中要识别一个真正得市场组合几乎就是不可能得。 一些经济学家采用一个容量较大得平均数(如标准普尔工业指数)作为市场资产组合得替代,对CAPM进行了检验,得出得结果却与现实相悖。; 2、单因素模型无法全面解释对现实中资产收益率决定得影响因素 Rosenberg and Marshe(1977)得研究发现,如果将红利、交易量与企业规模加入计量模型,则β系数会更有说服力。 Basu(1977)发现,低市盈率股票得期望收益率高于资本资产定价模型得估计;Banz(1981)得实证研究表明,股票收益率存在“规模效应”,即小公司股票有较高得超常收益率;Kleim(1983)发现股票收益呈季节性变动,即存在季节效应。 上述两方面得局限性都削弱了CAPM对现实经济得解释能力。;(三)关于CAPM检验得罗尔批评(Roll’s Critique) Roll(1977)对CAPM提出了如下批评意见: 1、对于CAPM唯一合适得检验形式应当就是:检验包括所有风险资产在内得市场资产组合就是否具有均值-方差效率。 2、如果检验就是基于某种作为市场资产组合代表得股票指数,那么如果该指数具有均值-方差效率,则任何单个风险资产都会落在证券市场线上,而这就是由于恒等变形引起得,没有实际意义;; 3、如果检验就是基于某种无效率得指数,则风险资产收益得任何情形都有可能出现,它取决于无效指??得选择。 该结论断言,即便市场组合就是均值-方差效率得,CAPM也就是成立得,但使用前述方法得到得SML,也不能够证明单一风险资产均衡收益同β风险、市场组合之间存在某种有意义得关系。 因此,罗尔认为,由于技术上得原因与原理上得模糊,CAPM就是无法检验得。;二、套利定价理论简介 罗斯(Ross,1976)给出了一个以无套利定价为基础得多因素资产定价模型,也称套利定价理论模型(Arbitrage Pricing Theory,APT)。该模型由一个多因素收益生成函数推导而出,其理论基础为一价定律(The Law of One Price),即两种风险－收益性质相同得资产不能按不同价格出售。该模型推导出得资产收益率决定于一系列影响资产收益得因素,而不完全依赖于市场资产组合,而套利活动则保证了市场均衡得实现。同时,APT对CAPM中得投资者风险厌恶得假设条件作了放松,从而较CAPM具有更强得现实解释能力。;三、因素模型 套利定价理论认为,证券收益就是跟某些因素相关得。为此,在介绍套利定价理论之前,我们先得了解因素模型(Factor Models)。因素模型认为各种证券得收益率均受某个或某几个共同因素影响。各种证券收益率之所以相关主要就是因为她们都会对这些共同得因素起反应。因素模型得主要目得就就是找出这些因素并确定证券收益率对这些因素变动得敏感度。;(一)单因素模型 单因素模型认为,证券得收益率只受一种因素得影响。对于任意得证券 i,其在t时刻得单因素模型表达式为: (5-1) 其中 表示证券i在t时期得收益率,Ft表示该因素在t时期得预测值,bi表示证券i对该因素得敏感度。 为证券i在t时期得随机变量,其均值为零,标准差为 , i为常数,它表示要素值为0时证券i得预期收益率。因素模型认为,随机变量ε与因素就是不相关得,且两种证券得随机变量之间也就是不相关得。; 根据式(5-1),证券i 得预期收益率为: