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. 目录 PE尽责检查—狐狸与猎人1 投资经理对尽责检查的认识6 风险投资重要的是判断，其次是保护19 PE尽责检查—狐狸与猎人 狐狸为了躲避猎人的追捕，往往想尽一切办法，甚至挖个洞藏在下面，而猎人 也会想方设法将狐狸从洞里赶出来。 有时投资机构与创业者周旋的过程就有点近似狐狸与猎人，在投资从前，创 业者往往会有选择地披露信息，回避甚至隐藏其他的一些内容。而投资人则希望 能不惜一切手段把所有想知道的信息都挖掘出来。 这种角斗在尽责检查阶段尤为显然。原本投资机构寄希望于由律师、会计师、 财务解析师等第三方机构组成尽责检查小组，经过对拟投企业的团队、产品、市 场需求、竞争优势、财务状况等方面做全面深入的审核，以此来帮助他们判断拟 投企业的投资价值。而这也是尽责检查的最马虎义所在，但实际情况却并非如他 们所愿。 . 瑞士洛桑国际管理发展学院创业与金融系教授伯努瓦·雷勒直言不讳地指出， “投资机构总是感觉这种外部的尽责检查会给他们提供他们想要的所有答案，但 实际上这个过程给大家提供的信息是特别有限的，无论花了多少钱去做这个尽责 检查，永远不可能用这个尽责检查去摆脱对一些信息的不确定性。” 怎样才能拿到企业最真实的信息、创业者最真实的想法这对投资机构而言已 变得越来越难。 “像牙医同样” 据记者认识，虽然每个投资机构对拟投项目都会有一定的尽责检查周期，但 邀请专业第三方机构来检查解析所有信息的做法在国内已越来越少。毕竟一个高 质量的尽责检查，持续几周密几个月，涉及多方面专家，动辄上千万元的花费， 无论在人力成本仍是时间成本上都是一种消耗。如果最后得出的结论依旧不是真 实的，这对于投资机构而言，无疑是笔折本的买卖。 特别是对于一些早期企业而言，当前的尽责检查已特别简单。一位本地VC 合伙人告诉记者，一些初创企业在发展阶段会面对没有产品，没有任何销售业绩、 收益和现金流，或是团队还特别小，客户还在发展阶段，所以此时要解析和挖掘 的信息就特别有限，很多不确定性是客观存在的，无法进行精确的评估，一般尽 职检查的重点就是创业团队的能力以及产品的行业发展前景，而这些工作大多会 由投资机构内部的团队完成，不会外聘第三方专业机构参与。 即便是一些已步入成长久的企业，已有确凿的财务数据及产品，要想借助外 力获取现成可靠的信息也并不容易。上述合伙人直言，“创业者往往会传达给投 资人一些特别棒，看起来特别拥有前景的商业发展提案，避重就轻地提供一些企 业的信息，用一些华丽的词采说服投资机构注资。”上述合伙人说，“创业者讲故 . 事的能力越来越强，不少企业都会跟我讲未来愿景是要成为中国的××企业，但 显然都是一些不确实际的言论。” 正是因为这种信息的不对称，也开始让投资机构寻求用更好的方法从创业者 的口中获取一些对他们而言有用的信息，给自己的尽责检查把关。雷勒说，这就 像是一位牙医，一定要一直深入到口腔内部才能把蛀牙拔出来。 上述合伙人坦言，当前对于企业的尽责检查更多的仍是会把重点关注在企业 外部的一些信息，比方产品、技术、市场、竞争对手等，弱化企业内部提供的信 息，尽可能地保证获取结论的客观性。 联合同行共同检查 尽责检查从某种意义上来说是一种投资机构的风险控制，怎样把风险控制到 最低，更多时候需要的是智慧。在这场狐狸与猎人的角斗中，外国同行的做法或 许值得借鉴。 据雷勒介绍，在美国的不少投资机构往往会采取联合的方式，让更多的同行 参与到投资交易中，联合其他的同前进行尽责检查，他们认为这是一种产生价值、 增加价值的重要工具。 比方在想要投资一家互联网企业时，他们会选择对于互联网技术特别认识的 投资机构同行，或许是对于这家拟投企业的潜在客户特别认识的同行加入到前期 的尽责检查中。 他们的原因是，除了这些拥有不同背景的投资机构可以给拟投企业带来不同 的资源外，不同投资机构在不同领域的专业知识能从不同角度更好地认识被投企 业，以此来提升投资成功的几率。“从某种意义上来说联合投资是在帮助投资机 构降低风险，而非单纯地分摊风险。”雷勒认为。 . 其他，外国也有不少同行投资机构在投资条款清单(termsheet)上玩起了花 样，在签校正式协议前再设置一道考验。雷勒说，一些投资机构会故意设置一些 条款，这些条款就好比是烟幕弹，扔出来的目的就是看看创业者会有什么反应。 比方对于首创人的考察，雷勒就举了个例子，投资机构会故意在条款上提到 在企业发展到一定阶段时会需要替换掉首创人现在担当的CEO身份，找个更合 适的人来管理企业。设置这个条款的目的是投资机构想知道这个首创人是不是觉 . “一般情况下如果投资人直接询问的话，首创人可能会给到一个投资人想要 听的标准答案，但如果要想获得最真实的想法，美国很多投资机构都会采用这种 方法来试探这个CEO的真实想法。”雷勒说。 其他，创业者在