空调行业市场前景及投资研究报告：需求复苏，把握机遇.pdf

证券研究报告 期待需求复苏，把握白马机遇 ——空调行业专题 行业评级：看好 2023年3月21 日 报告摘要 市场认为： 1）考虑到空调的安装属性不及家居、厨电，且2022年热夏可能拉高终端零售的基数，所以空调消费复苏、出货量弹性仍然有待 观望。 2）纵观白电的发展历史，空调行业多次发生价格战，2022年空调行业CR2下滑，若23年龙头企业强调市占率提升则可能 引发行业价格战，从而影响行业盈利能力。 我们认为： 1）2023年空调行业出货恢复的确定性较高，出货量增速有望反映复苏的终端需求。 • 地产对空调出货的影响更大，期待地产数据兑现拉动空调消费：①预计23年地产销售和竣工的情况相比22年有所好转，在国 家保交付、地产三支箭等政策落地，以及疫情防控优化的背景下，我们认为2023年积压的开工未竣将有效转化为竣工面积。 ②我们将期房和现房数据进行拟合，我们发现相比冰洗，空调相对地产的出货增速弹性更大。 • 预计目前渠道库存较低，出货能够反映终端零售景气度：22年热夏大幅拉动终端零售，但企业出货端增速明显跑输终端，我们 认为彼时企业在进行渠道改革和SKU调整，且原材料价格下行期间企业备料生产意愿低，企业借热夏消化渠道库存。 2）白电自2019年以来景气度低，新一轮空调价格战缺乏现实基础。 • 复盘历史，空调的价格战往往发生在需求疲软，且生产成本低位的时候，并且当期渠道库存高位，换言之，当市场景气度低的 时候，寡头通过价格战等策略提升出货量、巩固市场地位。当下空调渠道库存处于低位，需求景气度有望恢复，且头部企业在 过去四年盈利水平受到较大影响，对利润的诉求更高，我们认为新一轮空调价格战缺乏现实基础。 投资建议： • 空调行业的竞争从渠道力时代过渡到品牌力时代，我们预计格力和美的有望在渠道和业务调整后份额回升，以海尔为代表的白 电龙头正在走出过去走过的 “弯路”，有望通过多年沉淀的产品、口碑、渠道力补齐空调的短板，海信家电利润率有望修复。 • 我们预计2023年空调将进入复苏周期，伴随着行业竞争格局的改善，推荐美的集团、海尔智家、海信家电，建议关注格力电2 器。 风险提示 原材料价格反弹；地产周期下行；市场竞争加剧 3 01 2023年是空调行业复苏的一年 02 空调复苏，白电龙头如何受益？ 目录 C O N T E N T S 03 投资建议 04 风险提示 4 01 2023年是空调行业复苏 的一年 5 01 复盘历史，空调出货受到保有量提升、地产周期、渠道 库存等因素影响。 图1：空调内销出货历史周期复盘 以四万亿为依托，三大政策刺激 三大政策补贴结束 ，热夏+前期 渠道库存积压，美的 疫情影响居民消费能 保有量提升，2009-2013年农村 未来需求被透支 ， 去库顺利+ 在2019 年价格战挑 力，原材料价格大幅 空调百户保有量12→30台 地产下行导致需求 地产拉动 战格力。线上渠道兴 上行导致企业备料生 疲软 ，前期