非标债权信托产品运用公允价值法估值解析及信托通道业务解读.doc

\o 点击文章标题可访问原文章链接 \o 点击文章标题可访问原文章链接 非标债权信托产品运用公允价值法估值解析及信托通道业务解读 非标债权信托产品运用公允价值法估值解析 非标债权信托产品的估值方法：公允价值法 ? 由于信托产品交易不活跃，目前公允价值法对信托产品估值的适用范围较窄。下文主要针对如何进行公允价值估值的理论探讨，具体运用需等待拥有交易价格后才具有实践意义。在非标债权信托产品估值过程中，首先，需要确定该产品所处的收益率曲线。其次，在收益率曲线基础上，利用信用评级结果，为产品估值提供重要参考。最后，由于同一信用级别或不同信用级别的债权产品属于相关资产，在具体产品估值时还需利用市场上少量的价格信息，结合信用利差参数对相关资产进行估值。 ? （一）估值原理 ? 债券估值的基本原理是现金流贴现，投资者持有非标信托产品，会获得利息和本金偿付。把现金流入用适当的贴现率进行贴现并进行求和，便可得到信托产品的理论价格。根据现金流贴现的基本原理，仅考察主体财务状况的信托产品理论价格计算公式为： ? ? 其中：P——仅考虑主体财务情况的非标信托产品的理论价格； ? T——非标信托产品距到期日的长度； ? t——现金流到达的时间； ? C——主体测算后的现金流； ? γ——主体现金流测算后得出的贴现率（通常为年利率）。 ? 非标债权信托与债券的具有相似性：（1）以利息产生的现金流作为估值计算基础；（2）融资主体的信用对产品违约影响较大；（3）单笔交易额较大，以机构与高净值人群为主。同时，它们也具有差异性。 基于与债券的相似性以及差异性，非标债权信托的估值将在债券估值的基本原理基础上，加入项目资产评估和受托人（信托公司）两个要素，最终的产品估值是综合主体、项目资产以及受托人三要素得到的最终值。根据现金流贴现的基本原理，包含信托产品核心三要素的信托产品理论价格计算公式为： ? ? 其中：P——不含权情况下，仅考虑主体财务情况的非标债权信托产品的理论价格； ? T——非标信托产品距到期日的长度； ? t——现金流到达的时间； ? Ct——主体测算后的现金流； ? γt——主体现金流测算后得出的贴现率（通常为年利率）； ? δt——项目资产现金流测算后得出的对γt的修正值（通常为年利率）； ? A——受托人（信托公司）评级对信托产品估值的修正； ? α——最终估值中，主体评估的比重； ? β——最终估值中，项目资产评估的比重。 ? 非标债权信托产品采用公允价值法估值时，需要确定相关参数，即上述估值模型中的融资主体贴现率γt、项目资产对γt的修正值δt、信托公司评级对信托产品估值的修正系数A，历史数据拟合后，融资主体与项目资产评估的比重α、β。在操作过程中，首先需要对融资主体、项目资产、受托人进行评级，评级结果得出后对应到相应评级的收益率曲线（或表格）上，其次在收益率曲线（或表格）基础上加上资产的点差，带入公式得到最终的估值。 ? （二）融资主体评估 ? 对非标债权信托产品的融资主体评估，主要从评估主体信用风险角度切入，对其经营风险、财务风险及外部支持等因素进行量化评估，从而判断受评主体的信用资质，并基于此确定对应的贴现率。本节先整体阐述融资主体信用风险评估的框架。在此基础上，以主动管理信托业务中占比较大的房地产类信托和政信合作类信托为例，对房地产开发类企业和地方政府融资平台类企业（以下简称“城投企业”）的信用风险评估体系进一步细化。通常来讲，融资主体的资质越好，越有利于非标债权信托产品本金和收益的回收。 ? 1.融资主体评级的总体框架 ? 融资主体的信用风险评估主要从宏观、中观与微观三个层面来考察。宏观层面，主要考察宏观环境或区域环境对融资主体所处行业及自身信用品质的影响；中观层面，主要考察融资主体所处行业的特点，包括行业周期性、行业监管环境及政策、行业竞争程度、行业供求趋势、行业进入壁垒等；微观层面，主要考察融资主体自身的素质，包括竞争地位、战略与管理、运营模式、会计政策、规模与分散化、盈利能力、资本结构、财务实力、流动性等。 ? ? 基于上述总体分析框架，针对不同行业特性，设置不同的指标体系，并赋予不同的权重和阈值，以打分卡形式得出综合得分，进而判断其综合信用资质。 ? 2.房地产开发企业的评价体系 ? 房地产行业属于资本密集型及高财务杠杆行业，且易受政策影响。通常房地产开发企业的信用风险可从竞争实力、开发运营能力、财务实力、公司治理和外部支持等方面综合评价。 ? （1）竞争实力。国内房地产开发行业，尤其是住宅开发行业具有企业数量众多、客户需求地域差异显著、行业竞争激烈等特点，但随着我国房地产市场的快速发展，房地产调控政策复杂多变，不同梯队企业的业绩分化愈加显著，中小型房地产企业资金链断裂的风险越来越大，而综合实力强、品牌影响力大