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投资策略专题报告-破译A股“春季躁动”行情之谜 1、春季躁动行情：价值搭台、成长唱戏 1.1、A股“日历效应”明显，春季躁动行情涨幅较大 A股市场存在明显“日历效应”。根据DDM（现金流折现模型），市场指数走势主要由上市公司业绩、货币政策、风险偏好决定。由于宏观经济周期冷热、上市公司业绩披露、市场流动性、投资者情绪均存在一定周期轮动规律，使得A股市场存在较明显的“日历效应”。投资者可通过“日历效应”，来调整优化自身投资仓位及组合、降低风险敞口、增厚投资收益。2008年全球次贷危机之前，我国经济处于出口和地产拉动周期；2008年以后，我国经济进入消费和基建拉动周期，2008年前后的经济驱动力及市场环境截然不同，因此我们主要统计了2009年至2022年的A股各宽基指数表现： （1）分月份而言，2009年至2022年，万得全A指数在2月份平均回报率最高（达+3.28%），其次分别为10月份（+2.57%）、3月份（+2.24%）、11月份（+2.16%）、7月份?（+1.98%）。而8月、9月、1月、6月表现不佳，初步呈现“五穷六绝七翻身”规律。此外，代表大盘蓝筹股指数的上证指数及沪深300指数在12月份的回报率最高，而代表科技成长股指数的深圳成指和创业板指在2月份的回报率最高。 （2）分季度而言，万得全A指数在第四季度的平均回报率最高（达6.84%），随后为第一季度回报率（+4.69%），第二、第三季度的回报率均偏低。代表大盘蓝筹股的上证指数和沪深300指数回报率最高时期均为第四季度，而代表科技成长股的创业板指回报率最高时期则在第一季度。 综合A股的月度和季度回报率规律，再考虑到经济及上市业绩披露时间点、全国重大会议召开点，我们可将全年12个月简单划分为1-3月份、4-9月份、10-12月份等三个阶段，其中：?（1）1-3月份为春季躁动阶段，主要投资节点从春节后至3月份全国两会召开前。基本面而言，A股处于国内经济数据和上市公司业绩真空期，业绩对此时的A股走势影响小。资金面而言，随着春节后资金回流股市，叠加商业银行“信贷开门红”规律，此时A股市场流动性较为充裕。政策面而言，全国两会召开在即，市场预期及提前反应两会可能出台利好政策，风险偏好明显提升。因此春季躁动期间，业绩对A股市场影响淡化，流动性及风险偏好驱动估值提升，市场各种概念及主题炒作升温（尤其是两会政策主题炒作）。 （2）4-9月为业绩驱动的景气度投资阶段，主要投资节点从全国两会召开后至国庆长假前。基本面而言，上市公司的一季报和上年年报、中报通常分别集中在4月中下旬、7月中下旬披露，而三季报则在10月中下旬披露（三季报对市场影响较小），因此业绩对A股市场影响主要集中在4-9月份。流动性而言，商业银行年初集中投放信贷额度后，年中的信贷指标相应压缩，流动性对市场影响下降。政策面而言，市场此前炒作的两会主题陆续进入兑现阶段，且直到12月中上旬的中央经济工作会议，年中国内并无重大经济会议召开，政策对该阶段A股的影响减弱。因此在4-9月的景气度投资阶段，市场通常选择当年景气度较高的板块及方向。 （3）10-12月为估值再平衡阶段，主要投资节点为从国庆后至春节假期前。基本面而言，三季报在10月中下旬披露，全年经济和业绩已成定局，投资者普遍开始预期及布局第二年行情，因此三季报对市场影响有限；流动性而言，临近年底（尤其是春节前夕），全社会的现金需求增加，市场流动性相对偏紧，高估值的板块承压，低估值蓝筹板块的杀估值压力小；政策面而言，12月中上旬中央经济工作会议召开，政策对市场影响力加大。机构投资者面临年末排名压力，倾向于抛售当年高涨幅资产（通常为成长板块），并低吸当年滞涨板块（通常为蓝筹板块），估值差异走向收敛，估值倾向于再平衡。在10-12月份的估值再平衡阶段，上证指数和沪深300等蓝筹板块容易取得超额收益。 总体而言，从12月中上旬的中央经济工作会议召开点至次年的全国两会召开点，A股市场容易取得正收益，投资者通常称之为“春季躁动行情”。本文将重点探析“春季躁动行情”的规律、原因、行情复现性。我们统计了2009年以来的春季躁动行情，呈现如下规律：?（1）独立性。2009年以来每年几乎都存在春季躁动行情，“春季躁动行情”和全年行情涨跌幅关系无直接关系，既可以发生在熊市（2018年、2022年），也可以发生在牛市（2009年、2015年、2019年）、震荡市（2010-2014年、2016-2017年）。但牛市的“春季躁动行情”的强度（涨幅）、持续性（上涨时间）都远远强于熊市及震荡市。也即，当?“春季躁动行情”的上涨幅度越大、持续时间越长时，这意味着投资者风险偏好明显提升，当年市场出现大行情的概率较大。 （2）通常为中线级别上涨行情。春季躁动行情的持续性及涨幅较大。上涨时间方面，2009年以来