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爱尔眼科的投资分析 投资摘要 爱尔眼科是一家眼科医疗服务连锁企业，是国内民营眼科行业的龙 头。拥有医药行业的朝阳行业的属性，有清晰的三级连锁商业模式， 有相对合理的配套体制和积极的政策支持，有先进的技术人才资源， 保证了其良好的成长性，公司未来有望成为大市值企业。 眼科诊疗行业成长迅速，市场空间巨大，适合民营资本投资，以专科医院的形式生长。国内眼科医疗市场规模在200多亿，并处于持续较快增长过程中。公立医院不太重视眼科的发展，而且由于体制约束等原因，已经在眼科医疗市场难有作为。民营眼科医院却有发展空间， 且盈利能力居前。 眼科医疗由于相对标准化的服务、可积累的口碑和内部转诊制度，适合连锁化经营模式。公司拥有清晰的三级连锁模式，上市后快速扩张到全国，目前37家连锁医院已覆盖20个省份，规模优势明显，奠定企 业持续高成长的基石。 除大规模、高速可复制的连锁模式外，公司在内部制度、学术水平、技术积累与更新、人才培养与储备、资金等各个方面较之于其他竞争对手有较大优势。行业内龙头地位明显。同时随着公司持续高速扩张， 品牌积累不断增强，龙头地位将得到强化。 盈利预测关键假设 公司在人才培养、资金获取、公共关系维护等方面进展顺利，新增医院能够按照预期逐渐盈利，并继续保持每年新增6-10家连锁医院的高速扩张态势。 准分子手术由于飞秒激光的占比持续提升，单价继续走高，毛利率稳步提升 白内障手术由于患者使用高端晶体的比重提高，单价也持续提高，但毛利率小幅下降 眼前段手术、眼后端手术、检查治疗、药品销售、配镜服务等业务随着公司扩张快速增长 医疗服务营业收入（百万元） 医疗服务 营业收入（百万元） 增长（%） 占比（%） 毛利率（%） 配镜服务 营业收入（百万元） 增长（%） 占比（%） 毛利率（%） 药品销售 2009 2010 2011E 2010E 2013E 446.52 640.75 928.01 1248.85 1652.5 42.54 43.5 44.83 34.57 32.32 73.6 74.1 73.8 72.6 70.9 60.68 59.9 58.6 58.27 57.79 92.1 131.49 197.24 299.8 464.69 24.06 42.77 50 52 55 15.2 15.2 15.7 17.4 19.9 60.26 59.24 59 59 59 67.83 92.56 131.44 170.87 213.58 31.43 36.46 42 30 25 11.2 10.7 10.5 9.9 9.2 29.2 27.83 28 28 28 营业收入（百万元）增长（%） 营业收入（百万元） 增长（%） 占比（%） 毛利率（%） 其他 营业收入（百万元） 0 0.08 0 0 0 总计 营业收入（百万元） 606.45 864.88 1256.68 1719.52 2330.77 增长（%） 38.11 42.61 45.3 36.83 35.55 毛利率（%） 57.09 35.35 55.46 55.39 55.3 短期内估值可能会随着创业板估值水平的波动而波动；中长期来看， 公司的投资价值明显，确定性的增长，巨大的成长空间，公司随着业绩持续稳定的快速增长，在消除估值压力之后有望走出独立行情。我们看好公司的中长期价值，预测11—13年EPS分别为0.43,0.61,0.89； 给予“推荐”的投资评级，建议逢低买入，长期持有。 风险及催化剂 潜在的医疗事故，医患纠纷，或准分子手术等出现不可解决的安全技术问题； 商业地产价格上涨过快，可能提升公司的物业租赁费用 对有一定盈利规模的竞争对手实施并购，各季度业绩延续高速增长 一、我国眼科医疗服务行业的发展状况 （一）概况 眼睛是心灵的窗户，是人们接收和传递信息的重要器官，眼科学是临床医学的一个重要分支学科。然而，长期以来在我国的综合性医院里， 眼科通常得不到足够的重视、没有获得应有的发展。 根据国家卫生部2006 年统计资料，通常在综合性医院里，眼科的收入占医院总收入的比例仅为2.5-5%。近年来，随着屈光不正和年龄相关性眼病患病率的不断攀升，以及人们眼保健意识和就医观念的逐步增强，我国眼科医疗服务行业得到迅速发展。卫生部医政司对全国30 个省、自治区、直辖市（不包含福建省）所有已注册的眼科机构的调查结果表明：2003 年，我国眼科门急诊总量约3,400 万人次，眼科入院人次约95 万人次，2007 年全国眼科门急诊总量约4,700 万 人 次，眼科入院人次约140 万人次，比2003 年分别增长38.24%和47.37%，并且眼科医疗的门诊增长率高于全国医疗服务行业的整体门诊增长率 （二）市场容量 目前我国眼科医疗市场规模 由于目前我国医疗行业的市场化程度不高，权