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2021 年铝行业研究报告 1 前言：电解铝行业当前的高盈利是否可持续？ 2021 年以来电解铝在下游需求旺盛带动，以及内蒙古减产的双 重影 响下价格实现较大涨幅，而成本端氧化铝产能过剩导致其价格仍 处低位， 这明显提升了电解铝环节整体的盈利水平，电解铝吨毛 利 持续扩张。据 我们测算截至 2021 年 7 月 17 日，山东省电解铝毛 利水平约为 5381 元/ 吨，毛利 率约为 27% ，尽管较今年二季度约 30% 毛利率的水平已有所 下滑，但仍处历史高位水平。 2 供给端：产能净增已近尾声，供给弹性在产能转移趋势下或进 一 步收缩 2.1 “天花板”控总量：21 年电解铝产能或达 4456 万吨，产 能净 增加接近尾声 20 年底我国电解铝在产产能、产量分别达 3982、3724 万吨， 同比 分别增长 8.7%、4.3% 。21 世纪以来我国电解铝产能快速扩张， 在产产 能近十年复合增速达 8.1%，其中仅 16-19 年在产产能增速出 现明显下滑， 四年间电解铝在产产能仅在 3600-3670 万吨区间小幅 变化，这主要是受 17 年 “656 号文” 《清理整顿电解铝行业违法违规 项目专项行动方案》 文件影响，大量违规产能被清理整顿，而淘汰指 标置换和建成尚需些时 日，直至 20 年电解铝在产产能才再次出现明 显增幅，同 比增长 8.7%至 3982 万吨，总产能达 4256 万吨。 21 年电解铝产量或达 3920 万吨，21 年底电解铝总产能或增至 4456 万吨。根据百川盈孚数据显示，2021 年我国或新增 200.5 万吨 电解铝产 能，全部来自西南地区。结合前述 20 年我国 4256 万吨的产 能，则到 2021 年底我国电解铝产能将达 4456 万吨。我们取年初和 年终总产能的均 值作为全年平均 总产能，尽管年初以来开工率处于 高位，约 93.8%，但 5 月份云南由于缺电导致当地大量电解铝限产停 槽，因此我们假设全年开 1 工率或降至约 90%，则 21 年电解铝产量或 达 3920 万吨。 国内电解铝产能天花板约 4400-4500 万吨，预计 20-21 年为 新增产 能投产高峰，22 年或仍有少量新增产能投放，到 22 年底我 国电解铝产能 或将触及产能上限。根据我们在 2021 年 12 月发 布 的《2021 年有色钢 铁行业年度策略报告：把握顺周期，着眼新赛道， 21 迎大年》里提出， 指标 置换下产能 “天花板”约为 4400-4500 万 吨。如前所述，我国 20 年电解铝总产能已达 4256 万吨，21 年或 新增 200.5 万吨产能，假设甘 肃中瑞和内蒙古锡林郭勒白音华煤电 公司已购买但未投产的淘汰产能指 标 59.2 万吨终将投产，则我国电 解铝总产能或达 4516 万吨，后续若有 新投放产 能或仅来自于现有 产能的集团内部置换，并不贡献净增量。 2.2 “碳减排”调结构：火电铝内外承压，产能将持续向云南转移 我国电解铝产能区域性聚集特征非常显著，纵观中国电解铝产能 区 域迁徙历程，主要是受政策和能源禀赋导向，目前我国电解铝产能 正发 生第三次大规模的区域转移： 第一阶段 09 年以前：21 世纪初，根据《我国铝工业 “十五”发展 指 导意见》，河南和山西由于具备 丰富的铝土矿资源，并且靠近煤炭 资源 丰富的省份，成为铝工业重点发展区域，两省电解铝产量之 和 占全国的 比例从05-10 年均保持在 28-34% 的水平，尤其是河南，在 05-10 年为全 国第一大电解 铝生产省份。 第二阶段 10-16 年：电解铝优惠电价政策的取消抬