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上 市 公 司 农林牧渔 2023 年 09 月 27 日 公 司 乖宝宠物 (301498) 研 究 / ——中国宠物食品品牌化领跑者 公 司 深 报告原因：首次覆盖 度 买入 （首次评级） 投资要点： ⚫ 乖宝宠物：中国宠物食品品牌化领跑者。乖宝宠物成立于 2006 年，以出口宠物零食起家（ODM/OEM）， 2013 年起开始开拓境内市场，成立 自有品牌“麦富迪”，经过近十年的发展，麦富迪已成长为中国宠物食 证 市场数据： 2023 年 09 月 26 日 品头部品牌，2022 年在中国宠物食品市场市占率约 4.8%，位居行业第二（仅次于皇家），连续 6 年位居中 券 国宠物食品行业品牌前三名。 目前公司业务主要分为境内、境外两个板块，其中境内业务收入以自有品牌 研 收盘价（元） 44.26 为主，境外收入则主要来自代工业务。公司 2022 年实现营业收入 33.98 亿元，同比+31.9% （境内业务营 究 一年内最高/最低（元） 78.24/41.14 收占比超 60%），实现归母净利润 2.67 亿元，同比 +90.3%。 报 市净率 8.1 ⚫ 群雄割据，头部企业品牌力渐显，国产品牌突围正当时。2013 年起，由于对美、日市场的出口业务发生变 告 息率（分红/股价） - 化，主营出口代工的中国宠物食品企业纷纷开始布局国内市场，中国宠物食品行业进入快速发展期。截至 流通 A 股市值（百万 1662 目前，中国宠物食品行业仍处于较快发展阶段，行业集中度尚低。根据欧睿数据，2022 年中国宠物食品市 元） 场规模达 487.2 亿，同比+7.5%，预计 2023 年将超过 500 亿元，17-22 年 CAGR 达 18.5%；但宠物食品 上证指数/深证成指 3102.27/ 10060.15 品牌 CR10 仅 24% ，与成熟市场（美国 47.4%、日本 50.4%）有明显差距，行业格局依然较为分散。我们 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 将当下国内宠物食品市场参与竞争的品牌分为以下四类： （1）海外进口品牌：渴望、爱肯拿、巅峰、K9 基础数据: 2023 年 06 月 30 日 等；（2）外资品牌、在华设厂：皇家、冠能等；（3）国产品牌（拥有自有产能）：麦富迪、顽皮、伯纳天纯 等；（4）国产流量品牌（无自有产能，代工为主）：疯狂小狗、网易严选等。虽然海外品牌仍牢牢占据高端 每股净资产（元） 5.46 /超高端市场且保持较好的增长趋势，但在一级市场融资渐冷、流量费用居高不下的背景下，我们认为拥有 资产负债率% 18.56 总股本/流通 A 股 （百 优质自有产能的内资品牌，有望凭借性价比优势及多年海外代工积淀的产品品质保障，抢占中低端海外品 400/38 万） 牌的市场份额 ，且随着品牌力的逐渐增强，头部国产品牌市占率有望逐步上行，行业竞争格局将日趋优 流通 B 股/H 股（百万） -/- 化。2013-2022 年，玛氏和雀巢主要中低端品牌合计市占率由