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城市土地一级开发中收益与风险的平衡途径 1 我国城市土地一级开发现状及问题 城市土地的全球开发是城市区政府通过优化城市经济和社会发展规划、城市总体规划和土地利用总体规划的顺利实施，土地整理、投资和开发前的土地整理过程。根据城镇化的阶段性规律，中国目前已进入城镇化的加速发展期，未来20—30年仍然是中国城市化的快速发展阶段。城市空间的扩张是城镇化的物质表现形式，城市土地开发既有经济意义，又有社会意义，对于城市扩张起着关键作用。中国绝大部分城市已采用了一级开发的土地开发形式。这种模式在实践中既取得了积极的效果，也存在着问题。目前城市土地一级开发存在问题的综合反映是收益与风险的平衡问题，如何在收益与风险中找到平衡点，是政府在实施一级开发时关注的重要命题。笔者通过案例研究与数学分析，探究一级开发中收益与风险的平衡途径。 2 案例研究 2.1 项目建设基本情况 根据项目的控制性详细规划，本案例的开发面积为6.8 km2，其中不可出让土地面积占28.9%，可供出让的经营性建设用地面积占71.1%。项目总开发成本为32亿元，于2003年动工，总建设期为2003—2010年，其中2003—2004年进行前期工作，2004—2007年进行基础设施建设，2004—2010年为土地出让期。 根据当地社会经济和房地产市场的发展状况、项目区位条件，经预测该项目的土地出让收入总额为48亿元、总收益近16亿元（含出让金）、土地增值收益7亿元，投资利润率49.13%，IRR为1534%，NPV为9亿元，财务指标良好。 2.2 政府与一级开发企业的收益风险差异 从以上财务指标可以看出，案例是盈利性很好的项目。下面考察两种模式下，政府与一级开发企业的收益风险情况，一是由政府作为惟一的投资主体，收益与风险由政府自行承担；二是根据土地投资性增值的原理，由一级开发企业完成投资并分享一定比例的土地增值收益。 2.2.1 对财产指标的敏感性分析 在控制性详细规划确定的情况下，一级开发项目的收益主要受土地出让价格和开发成本的影响。因此，选择土地出让价和土地开发直接成本作为风险因素，计算这两者分别变动10%、20%以及同时变动的情况下，项目各项财务指标的变化情况。 经过计算，项目对土地出让价和土地开发直接成本均反应敏感。在土地出让价下降10%时，项目投资利润率减少35.31%；土地出让价增加10%时，项目投资利润率增加22.96%。在土地开发直接成本下降10%时，项目投资利润率增加33.73%；在土地开发直接成本增加10%时，项目投资利润率减少27.6%。根据这些计算结果，该项目对土地出让价和土地开发直接成本的敏感性相当。当土地出让价下降20%、土地开发直接成本同时增加20%时，项目已亏损达2268.30万元（图1—图4）。因此，在政府完全投资模式下，政府在获取全部土地出让收益的同时，也面临着政策与市场变化的巨大风险。 2.2.2 风险因素变化对政府与企业收益的影响 土地出让总收入扣除开发成本、银行贷款利本息、土地出让金后计为土地增值收益。企业分享土地增值收益的比例分别按70%、60%、20%计算时，政府和企业的收益情况如表1所示。 由表1可以看出，企业的投资利润率就是政府的资金成本，政府借用的资金总额是土地一级开发的总成本。企业分享比例越低、政府的资金成本也越低。可以计算出在政府的资金成本与银行贷款利率相同（即为6.12%1）时，企业分享土地增值收益的比例为27.24%。 同样选取土地出让价和土地开发直接成本作为风险因素进行敏感性分析。在土地出让价下降10%时，政府和企业收益变动情况如表2所示。 从表2可以看出，不论企业的分享比例是多少，其对风险因素的变化率是相同的。所以下面以企业分享70%计算风险因素的不同变化对政府与企业的收益影响，并将计算结果与政府全部投资时的情况相比较。 从计算结果可以看出，企业对风险因素变化的敏感性比政府对风险因素的敏感性要大（图5、图6）。 图5、图6比较结果说明，企业对于土地出让价格或土地开发直接成本变化的弹性要大于政府，表明企业在参与土地一级开发的过程中，成本约束和追求利润的内在动力超过政府。另一方面，在引入企业投资土地一级开发后，政府对风险因素变化的敏感性低于政府全部投资时的敏感性，说明这种模式下政府增强了抗风险的能力。 两种模式的比较说明，引入企业投资土地一级开发，政府可以很好地规避风险，并且可以利用企业对于开发成本控制的内在动力实现土地一级开发的成本控制目标。 3 企业开发成本变化率 假定某个一级开发项目的总面积为S，可出让面积所占比例为x，单位面积的出让价格为p，单位面积的开发成本为c，单位面积的出让金为r，总出让收益为V。 那么在政府全部投资的情况下，总出让收益可表示为： 在开发成本不变，出让价格发生变化时，V的相应变化可由下式求