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期货升贴水详解

升贴水是期货交易中的一个重要概念，它最初是指某种商品的现货价格

在期货市场上，现货的价格低于期货的价格，则基差为负数，远期期货的价格高于近

期期货的价格，这种情况叫“期货升水”，也称“现货贴水”，远期期货价格超出近期货价

格的部分，称“期货升水率”（CONTANGO）；远期期货的价格低于近期期货的价格、现

货的价格高于期货的价格，则基差为正数，这种情况称为“期货贴水”，或称“现货升水”，

远期期货价格低于近期期货价格的部分，称“期货贴水率”（BACKWARDATION）。

现在这个概念的范畴已被拓广，可以泛指为：

（1）某种商品现货月与交割月或不同交割月份间的价格关系；

（2）实物交割中替代交割物与标准交割物间的价格关系；

（3）某种商品跨年度交割的价格关系；

（4）某种商品不同交割地之间的价格关系等。

由于升贴水反映了某种商品在一定条件下的特定价格关系，升贴水的变化对期货价格

的影响非常大，因此投资者都非常关注升贴水的变化。

国内期货市场的升贴水分为四种类型，即现货价格与期货价格间的升贴水，替代交割

物与标准交割物间的升贴水，跨年度交割的升贴水以及不同交割地间的升贴水，针对每一

种类型的升贴水分析影响其变化的因素，探讨应如何确定升贴水的标准，并就目前我国期

货市场在升贴水上存在的问题进行分析。

第一种升贴水类型，即基差以上的升贴水，反映的是某商品现货市场与期货市场价格

之差。此时的升贴水包含两个市场间的运输成本和持有成本。运输成本反映了现货和期货

市场间接的空间因素；持仓成本反映了两个市场间的时间因素，即两个不同交割月份间的

持仓成本。持仓成本包含储存费用、利息、保险费等。从理论上讲，持仓成本将在不同交

割月份的期货价格上反映出来，表现为远期月份期货价格通常高于近期月份期货价格。而

近期月份期货价格通常又高于现货价格。随着交割月份的临近，持仓成本不断降低，升贴

水逐渐减少，现货价格与期货价格最终趋于统一。事实上，由于受供求等因素的影响，期

货价格和现货价格的变化很复杂，因而升贴水波动很难精确预料。例如，当现货市场市场

需求旺盛或供应量减少时，现货价格就会提高，从而使升贴水缩小，持仓成本逐渐消失，

甚至反过来形成负的持仓成本，即现货价格或近期月份期货价格高于远期月份的期货价格，

此时升贴水即为正值。这种情况下的期货市场称为反向市场。在这种市场里，某一特殊地

点的现货价格可能远高于期货价格。

虽然影响升贴水的因素相当复杂，以致升贴水随时都在波动，但由于期货市场和现货

市场的价格皆受同一因素的影响，两者的价格大致呈同向的且大约同幅度的波动，因此，

升贴水的波动相对于现货价格或期货价格的波动小了许多，显得相对稳定。我们可以采用

历史价格关系以及实际成本对其水平进行预测。所谓采用历史价格关系就是将某商品过去

的期货价格同本地市场同类质量产品的价格作比较，在一般情况下你会发现价格走势的基

本形成年年都会重复，于是就能预测到某月份的升贴水水平；采用实际成本法就是计算各

种实际成本，除产品成本外，还要计算运输费用、利息费用、保险费用及其它费用，用以

计算升贴水水平。

由于升贴水是反映现货市场与期货市场价格关系的纽带，因此公开升贴水信息对发挥

期货市场套期保值与价格发现的功能是非常有益的。正因为如此，国际上许多著名的期货

交易所每天都公布有关升贴水的最新信息。例如，伦敦金属交易所每天公布升贴水的最新

变化，以便投资者决策时参考。而在我国，期货交易所却不能及时公布有关升贴水的数据。

其原因在于：一是交易所没把公布升贴水数据作为自己的义务，从而形成制度；二是交易

所自身的布局和交易品种设置不合理，在交易所当地没有成熟的现货市场作为依托，很难

提供客观公正的现货价格。比如，目前苏州商品交易所与上海商品交易所都开设胶合板期

货合约，而我国胶合板的现货贸易主要集中在浙江与广东沿海一带，苏州与上海并不是国

内胶合板主要集散地，因此要求交易所提供升贴水数据有一定的难度，即使提供了也不一

定准确。

要解决上述问题，必须从根本上解决国内交易所的布局以及交易品种的设置问题，使

期货市场建立在一个成熟发达的现货市场的基础上，将升贴水信息的发布制度化，使投资

者可以非常清楚地了解现货市场与期货市场的价格关系。也只有这样，才能控制大户操纵

市场的行为，真正发挥期货市场的价格发现的功能。目前国内开设金属铜期货的