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杜邦财务指标分析法

杜邦分析法。其基本思想是从企业净资产回报率（ROE）出发，将它分解为多个财务比率的乘积，从而准确定位影响企业当前ROE水平的关键因素。杜邦分析法整个分解过程是自顶向下的一个不断追溯分解的过程，这个过程主要可以分为三大层次：财务杠杆率分析、资产周转率分析以及利润率分析。这个分析、分解的过程形成一个完整的倒立的树形结构。

净资产回报率(ROE)

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ROA财务杠杆率(资本运作层次）

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利润率资产周转率（资产运营层次）

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||||||......||（业务利润层次）

一、资本运作层次的财务指标

在杜邦分析法中，我们确定一个核心财务指标ROE，围绕这个关键财务指标，追溯它究竟受到哪些因素的影响，这些因素包括在三个层次中：第一层次是资本运作层次的指标，如负债率（或财务杠杆率）、融资利率等；第二层次是资产周转率；第三层次是业务利润率。不同层次之间以中间财务指标相连接，如第一层次、第二层次是通过指标ROA相连接。

每个财务指标的定义在国内、国际教材都可能不同，这些不同定义没有对错之分，只是因为使用财务指标的不同应用场景。我们在课程中会简单提及传统课程中的定义，但重点讲述本课程中的定义，这是大家需要特别注意的地方。我们之所以采取个性化的定义在于便于我们投资分析的数学建模与内在逻辑关系分析的需要。

在资本运作层次的分析中，相关的六个主要财务指标：净资产回报率ROE、资产回报率ROA、零负债下税后资产回报率ROE’、负债率（或财务杠杆率）、融资利率RD、实际所得税率RT等。

净资产回报率ROE（或者权益收益率）

ROE=股东应占净利润÷股东权益

在一般教材里，股东权益指的是期初、期末股东权益的平均值，在我们的投资课程体系中股东权益指期初股东权益（或期初净资产值）。这个指标反映的是投资者期初投入的股东资金的回报率水平，它是评价股东投资收益的最核心的指标，也是评价一家企业盈利能力的最核心的财务指标。我们层次分析法就是以该指标为基点进行展开来分析的。为了更好地评估企业的长期盈利能力，在ROE指标计算时，最好把非经常性收入产生的净利润撇除出去，合理调整股东应占净利润。

2、资产回报率(ROA)

也称资产收益率，在国内财务课程中ROA定义如下：

ROA=净利润÷资产总额

其中净利润是企业的税后利润总和，资产总额是企业会计期间期初与期末的资产的平均值。

在这种定义中存在一个问题，对于不同财务结构的企业，资产对应的净利润的含义是不同的：对于没有负债的企业而言，净利润是投资的全部资金的税后利润；而对于含有负债的企业而言，净利润则是扣除了负债利息后的利润，净利润已经并不是全部投资（包括债券资金与股东资金）的总收益，而是对应股东资金的收益。所以在ROA的定义中，无论使用净利润还是税前利润来计算ROA都是不合理的。

因为这个原因在一些国际投资课程中，ROA被如下定义：

ROA=EBIT÷资产总额

其中EBIT是指企业支付利息与所得税前的收益，又称息税前利润。

即：EBIT=净利润+财务成本+所得税。

无论企业有无负债，EBIT对应的都是企业全部投资所得的税前总收益。用于支付税收、支付利息及投资者收益三大部分。所以计算资产回报率高低时用EBIT代替净利润是一个非常好的方法。在我们层次分析法的课程中，ROA的计算采用这种方法。

为了更深入的分析，我们引入一个概念，称之为“影子企业”。例如一家A企业总资产100万元，其中股东权益40万元，负债60万元。另一家是零负债的B企业（即股东权益100万元）除了资本结构与A企业不同外，其他部分完全一样。我们称B企业为A企业的影子企业。

根据ROA定义，由于B企业是A企业的影子企业，二者盈利、资产完全相等，只是资本结构不同。我们可以看出：任何一家负债企业的ROA与它的影子企业的ROA是一样的。这样ROA指标能满足不同资本结构的企业之间的盈利能力比较，但在实际投资分析中我们计算ROA还有两个目的：

1）ROA可以很方便地与其他类别资产的税后投资回报率进行比较；

2）为评价投资者资本运作效益提供一个直观的基准收益率。

由于ROA是息税前的回报率，无法与债券等其他类别资产的税后回报率进行比较；同时在资本运作效益分析时，也较难与ROE（净资产回报率）这种税后利润回报率指标进行比较与分析。为了解决这个问题，我们引入另一个重要财务指标ROE’。

3、影子企业税后资产回报率(ROE’)

由于影子企业是零负债的，没有利息支出，即

股东权益=资产

税前利润=EBIT

影子企业的净资产回报率(ROE’)与ROA之间存在以下关系。

影子企业B的净资产回