大类资产波动率抬升的背后.docxVIP

图表4：美债利率升穿关键点位后，股债相关性发生变化

标普500 美债利率:10Y（右）

股债负相关股债正相关

股债负相关

股债正相关

股债负相关 正相

关

引发美国股债

相关性转换的利率水平

(%)

股债5.5

5,000

5.0

4,500

4.5

4.0

4,000

3.5

3,500

23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03

资料来源：，

3.0

美国与非美基本面分化→货币政策分化，美国与非美经济体利差走阔，对非美汇率形成压力。今年以来，主流货币相对美元的贬值幅度普遍在3%以上，亚洲货币和低息货币压力更大，日元、韩元、泰铢等贬值幅度都超过5%。

图表5：美欧央行政策预期分化 图表6：多数货币相对美元下跌

(%)

(%)0

(%)5.5

(%)5.5

美联储

英央行

欧央行（右）

5.3

5.1

4.9

4.7

4.5

4.3

4.0

3.9

3.8

3.7

3.6

3.5

3.4

3.3

3.2

3.1

3.0

4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月

2024 2025

(4)

(6)

(8)

(10)

(12)

相对美元汇率变化

离 墨 英

岸 西 镑

人 哥

民 比

币 索

欧马韩泰瑞日元来元铢郎元

西亚林吉特

资料来源：Bloomberg， 资料来源：，

第二、以伊朗—以色列冲突为代表的地缘因素扰动，放大了黄金、原油等地缘敏感资产的波动。4月1日伊朗驻叙利亚使馆被以色列袭击后，伊朗—以色列冲突成为地缘纷争的核心矛盾。4月13日，伊朗向以色列发射无人机，4月19日以色列报复，一度把地缘担忧推向了高潮。不过随后冲突平息，避险情绪回落，引发黄金等资产下跌。

图表7：伊朗-以色列冲突一度推升地缘风险 图表8：黄金和原油价格冲高回落

450

400

350

300

250

200

150

100

50

0

地缘政治风险指数

(美元/盎司)

Comex黄金NymexWTI原油（右）

Comex黄金

NymexWTI原油（右）

2,400

2,300

2,200

2,100

2,000

1,900

1,800

1,700

1,600

1,500

(美元/桶)

100

95

90

85

80

75

70

65

60

23-07 23-10 24-01 24-04 23-07 23-10 24-01 24-04

资料来源：， 资料来源：，

第三、国内资源品与红利板块、美国科技股等前期强势资产拥挤度偏高，信息催化下，部分趋势资金转向，容易出现“动量交易”踩踏的迹象。近期资源股、红利指数、美股科技巨头等跌势明显，而美股受这种资金行为的影响可能更为明显，具体可以参考我们4月21日报告《美股遭遇“动量交易”踩踏》。

图表9：A股红利、资源品板块近期调整 图表10：美股动量、科技股近期已经明显回落

3,400

3,300

3,200

3,100

3,000

2,900

2,800

2,700

2,600

2,500

红利指数 资源80指数（右）

4,000

3,800

3,600

3,400

3,200

3,000

200

190

180

170

160

150

140

130

120

美股动量指数 美股科技巨头（右）

140

130

120

110

100

90

80

23-07 23-10 24-01 24-04 23-07 23-10 24-01 24-04

资料来源：， 资料来源：Bloomberg，

第四、恰逢财报季，领涨板块对业绩更敏感，国内煤炭等行业部分公司业绩同比下滑，而海外超微电脑未按时提供初步业绩预告，也引发了对英伟达等科技股业绩的担忧。

后续展望，美国通胀有韧性+经济前景存在变数+大选年+资产估值水平不低，无疑会从宏观层面加大资产波动。其中，我们认为资金行为等更多是短期扰动，大选年背景下地缘或需要保持关注，不过更合理的策略可能是做好风险应对而非“赌概率”。AI科技革命迎来新一轮业绩期验证，在预期较为充分的情况下，不排除会出现部分miss，但仍坚定看好长期趋势。

美联储降息预期和美债利率可能是牵动全球资产价格最核心的变量，基准情形下，我们仍然认为美国基本面和美联储降息预期会呈现“动态平衡”（参考报告《如何理解美联储降息预期的钟摆》2024/02/21），联储的下一步大概率是降息而不是加息。2024Q1美国基本面偏强+通胀偏高，和去年底美联储过早引导降息预期脱不开干系。而随着近期美债利率再度走高，房地产、中小企业等利率敏感部门已经重新感受到压