债市稳定还是负反馈，一念之间-240428-华西证券-22页.pdf

证券研究报告|固收研究报告

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2024年04月28日

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债市稳定还是负反馈，一念之间

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评级及分析师信息

分析师：肖金川

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►决定短期利率走势的三因素：监管、地产、供给邮箱：xiaojc@

SACNO：S1120524030004

监管层面，现阶段市场的聚焦点或有两个，一是当前长

端、超长端利率是否达到合理水平，二是农商行是否会退出研究助理：谢瑞鸿

超长债券交易。地产政策方面，28日成都大幅放松楼市政邮箱：xierh@

策，利率债各期限收益率普遍上行2-4bp。供给提速方面，4

月末新增地方债发行上量，债市普遍担忧5月会成为地方债发

行上量的起点，供给因素加剧了债市的调整。

综合来看，当前还没有因素真正触发行情反转。监管态

度的变化，更多是担心利率偏低，重回性价比区间之后，影

响或下降；地产政策的放松，冲击更多是在预期层面，随后

进入等待销售数据的阶段，影响可能钝化；债券发行的提

速，也一再预期，关键还是资金面的稳定性。

►手工补息暂停，对债市影响几何？

手工补息本是银行对业务操作的勘误环节，如今成为了网

点实施变相利率补贴的重要工具，且普遍存在大行之中。手工

补息暂停后，银行端将面临合同中止以及潜在存款流失是否会

破坏银行负债端的定性的问题；非银端将面临存款通常采用类

摊余法进行计价，补息缺失是否会造成产品净值波动的问题。

银行在短期内的负债规模或相对可控，银行的负债影响，

或在更长的时间体现。对于非银机构而言，补息条款调整的影

响，或已在体现。对于债市整体而言，后续还是需要分别关注

手工补息暂停对银行和对非银机构的影响，“银行逻辑”重在

影响利率债，“非银逻辑”重在影响信用债。

►后市节奏，如何判断？

落脚到短期债市节奏上，利率继续调整还是趋于稳定，近

两天的行情比较关键，如果进一步上行，可能会触发理财及银

行对基金的赎回，从而进入机构行为引发的负反馈超调阶段。

我们仍然坚持越调整越配置的操作策略。如果5月流动性

并未出现过于明显的收敛迹象，2.30%-2.35%、2.50%-2.55%或

成为10年与30年的反复波动区间，行情可能与2023年10-11

月类似，“小波段交易”或成为利率稳定后的主流。信用方

面，银行资本债交易配置价值正在上升，票息优势逐步回归。

风险提示

货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财

政政策出现超预期调整。

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

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