中国房地产行业市场前景及投资研究报告：去库存政策，市场筑底回稳，万达，万科，恒大，碧桂园.pdfVIP

中国房地产|2024年5月27日

中国房地产

去库存政策或会加快市场筑底回稳

►预计去库存政策会有所加码，并把市场筑底回稳的时间点提前到2025年

►2015年去库存行动未必能复制到2024年

►中央政府稳房地产的决心凸显

2024年新一轮房地产政策组合拳。房地产政策近日再次成为市预计去库存政策在2025年有所加码，2026年市场继续去化。去

场关注点，这是始于5月17日发布的“政策组合”。此前，4月库存政策的效果可以非常动态。我们假设收购将集中在二三线城

30日政治局会议决定把房地产去库存提升到国家政策层面。这一市，以最大化政策影响。以12,000元/平方米的收购成本计算，

政策组合其实可以追溯到2023年8月以来陆续出台的一系列政3,000亿元的初始央行资金带动的5,000亿银行贷款可以消化约

策，其中包括：(1)保障性住房和三大工程的落实和筹建；(2)明4,200万平方米的库存。我们预计2025年保障性住房再贷款规模

确商品房和保障性住房的分工和定位；(3)对接保障性住房的需将扩大1万亿元。此外，由于房地产投资低迷，销量将持续超过

求和存量商品房的供过于求；(4)透过金融政策支持地方政府去新开工/新推盘，导致库存自然减少。如果2024-2025年销量能

库存和加大保障性住房供给；(5)以宽松货币政策提振购买力和保持在现有水平，2026年适度增长10%，我们预计库存水平将

购房意愿；(6)以“白名单”政策分隔房地产开发商的财务风险与在2026年回复到14个月的历史平均水平。

保交楼的任务。

中央政府的决心凸显。市场普遍认同政策组合的方向，但是对于

2015年去库存的启示。我们分析了2015年类似的去库存行动。政策效果意见不一，但中央政府稳定房地产市场的决心无容置

当时的政策组合包括：(1)货币宽松以提振购房能力及意愿；(2)疑。政府的决心可能会给大多数市场观察者的悲观预期带来上行

棚改货币化推动去库存；(3)容许房企在在岸市场发行公司债。风险。我们认为基本面较弱、在二三线城市布局较多的房企最受

棚改货币化的机制与当前的三大工程类似。在2015年，央行透惠于这一次的政策组合。因此，万科、新城发展等边缘开发商在

过政策性银行提供“抵押补充贷款”(PSL)到地方政府和/或国有企短期内会有交易机会。至于政策组合提前市场筑底回稳、中长期

业，以帮助收购棚户区。受影响的居民被安置到或自行选购新房市场复苏的投资逻辑，我们更倾向于保利发展、绿城等优质国

后，库存得到清理。而地方政府回收了城市中心的棚户区，然后企。

以溢价土地款出售给房企进行二级开发，再用土地出让金偿还了

主要风险：包括房地产市场复苏不似预期、购房需求陷入持续疲

PSL，形成资金闭环。如今，地方政府把库存转为保障性住房，

弱,以及人民币贬值的压力。

出租给中低收入人群，再用租金收入偿还保障性住房再贷款的利

息。2015年的去库存行动受到市场的欢迎，80城的广义库存周

转率在6个月内大幅下降。棚改货币化持续到2018年6月，PSL中国房地产行业指标

余额累积超过3万亿元，最终导致房地产市场过热。2024F2024F股

建银国际股价目标股市盈率息回报率

这次不一样。尽管2024年和2015年的去库存政策有部份相似之公司†股票代号证券评级*(LC)**(LC)(倍)(%)

处，但当前的市场环境不尽相同。首先，中国的人口结构发生变中海688HKO16.120.46.35.5

化:人口红利在消退、城镇化率已经达到66.2%。经济也经历了结华润1109HKO32.336.07.35.1

构性变化，GDP和收入增长放缓。房地产市场供求关系发生重保利发展600048CHO11