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一、出口链有望成为贯穿全年的一条投资主线

4月利润当月同比由负转正，下游制造业利润占比进一步扩大。4月份，全国规模以上工业企业利润由3月份同

比下降3.5%转为增长4.0%，增速回升7.5个百分点，企业当月利润明显改善。分大类行业来看，1-4月我们计

算的下游制造业利润占比为40.9%，较上月提高1.3个百分点，显示利润进一步向下游制造业集中。

图1：下游制造业利润占比持续提高

%上游采掘业利润占比中游加工业利润占比

45下游制造业利润占比下游消费品利润占比

40

35

30

25

20

15

10

5

资料来源:万得，信达证券研发中心

下游制造业景气与出口回暖密切相关。2024年2月出口交货值同比增速由降转升，随后连续两个月增速加快，

截至4月，出口交货值增速为7.3%。出口持续回暖，对相关产业链产生拉动。根据统计局的数据，电子行业受智

能手机、集成电路、液晶面板等产品需求释放、产量较快增长推动，利润大幅增长75.8%；铁路船舶航空航天运

输设备行业受造船订单快速增长、产品附加值提高等因素推动，利润增长40.7%；纺织业利润增长24.9%，增速

较快。

从权益市场的表现来看，2024年2月以来，以机械、家电为代表的出口链板块震荡上涨。我们认为，往后看，

出口链有望成为贯穿全年的一条投资主线。

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图2：2024年2月以来机械、家电板块震荡上涨

点中信行业指数:机械

6500中信行业指数:家电（右轴）17000

16000

6000

15000

550014000

500013000

12000

4500

11000

400010000

资料来源:iFind，信达证券研发中心

我们认为，本轮全球制造业复苏的本质是全球货币政策放松。如果仅观测美国的政策利率，只要美联储不降息，

市场就可能会对本轮出口改善的持续性存在担忧。但事实上，把视野拓宽至全球，可以发现全球货币政策已经放

松了一段时间。为了论证这个观点，我们构建了全球央行货币政策扩散指数，囊括了全球37个主要经济体的政

策利率，使用类似于PMI的加权方式构建。结果显示，全球央行货币政策扩散指数在2022年年末达到巅峰，之

后转头向下，反映全球货币政策持续放松。下图是全球PMI与全球央行货币政策扩散指数的关系，需要注意的

是，图中全球央行货币政策扩散指数采用逆序，因此曲线向上代表宽松，向下则反之。2010年以来，两者关系紧

密，全球央行货币政策扩散指数领先全球PMI约一年时间。

图3：全球央行货币政策扩散指数领先全球PMI约一年时间

%全球PMI点

60全球央行货币政策扩散指数领先1Y（右轴，逆序）0.3

58

0.4

56

54