食品饮料行业现金流专题-白酒篇：浅析白酒上市企业的分红潜能.docx

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TOC\o1-2\h\z\u一、行业：现金流创新高，盈利为核心驱动力 6

（一）利润转换现金流能力强，现金流规模行业领先 6

（二）稳定盈利贡献FCFF基本盘，趋势走向主要依赖营运资本变动 6

（三）行业挤压式发展下降低杠杆，现金分红规模逐步提升 8

二、个股：高端酒现金流较佳，分红比例显著提升 10

（一）白酒企业现金流表现普遍良好，高端白酒最为突出 10

（二）现金流改善背景下，企业提高现金分红比例 12

三、展望未来：分红率提升大势所趋 14

（一）需求低景气，收入增速换挡 14

（二）成本改善、销售费用优化有望对抗周期下行 15

（三）营运资本变动、资本开支短期仍有制约 16

（四）结论：现金流表现分化，龙头分红率提升空间较大 19

四、投资建议 21

五、风险提示 21

图表索引

图1：白酒行业自由现金流（亿元） 7

图2：白酒行业自由现金流分项拆分（亿元） 7

图3：行业自由现金流与EBITDA变动（亿元） 7

图4：行业营运资本变动与自由现金流变动（亿元） 7

图5：行业自由现金流与资本支出变动（亿元） 8

图6：行业自由现金流与税项变动（亿元） 8

图7：2016年以来白酒行业产量持续下滑 8

图8：2019-2023年白酒行业营收年均增速达15% 8

图9：白酒行业负债率中枢下降 9

图10：行业资本开支高峰已过 9

图11：白酒行业归母净利润（亿元） 9

图12：白酒行业现金分红比例（%） 9

图13：近年来茅五泸自由现金流逐步提升（亿元） 10

图14：山西汾酒自由现金流（亿元） 11

图15：水井坊舍得酒鬼酒自由现金流（亿元） 11

图16：洋河股份古井贡酒自由现金流（亿元） 12

图17：其他主要地产酒自由现金流（亿元） 12

图18：各家白酒公司2023年现金分红比例（%） 13

图19：茅五泸现金分红比例（%） 13

图20：次高端酒现金分红比例（%） 13

图21：地产酒现金分红比例（%） 13

图22：主流酒企19-23年收入复合增速（%） 14

图23：主流酒企19-23年归母净利润复合增速（%） 14

图24：谷物原材料价格（元/吨） 15

图25：包装原材料价格（元/吨） 15

图26：白酒行业自由现金流高于分红 19

图27：横向对比，白酒分红率仍有提升空间 19

图28：白酒行业ROE领先市场 21

表1：2023年食品饮料各子板块自由现金流及分项情况（亿元） 6

表2：茅五泸自由现金流占归母净利润比例（%） 10

表3：次高端酒企自由现金流占归母净利润比例（%） 11

表4：地产酒企自由现金流占归母净利润比例（%） 12

表5：主流酒企过去五年及未来三年收入及利润年均增速（%） 15

表6：主流上市白酒公司部分财务指标情况（%） 16

表7：主流上市白酒公司营运资本变动拆分（亿元） 17

表8：主流上市白酒公司在建工程情况（亿元） 18

表9：部分酒企资本开支规划 18

表10：主流上市白酒企业潜在分红比例研判 20

除特殊标注外，报告数据均来自于。

一、行业：现金流创新高，盈利为核心驱动力

（一）利润转换现金流能力强，现金流规模行业领先

白酒现金流创造能力强。EBITDA结构反映商业模式优劣势，以及自由现金流创造能力。拆分申万食品饮料二级行业的EBITDA结构，可以发现软饮料、零食、乳品、白

酒、啤酒的现金流表现较好，表示其利润转换为现金流的能力领先。其中白酒行业位列食品饮料细分行业第四名，自由现金流占比EBITDA比例为63%。从自由现金流绝对值来看，2023年白酒以1434.3亿元大幅领先食品饮料其他子板块，主要受益于

行业分类FCFFEBITDA营运资本变动CAPEX税项白酒Ⅲ

行业分类

FCFF

EBITDA

营运资本变动

CAPEX

税项

白酒Ⅲ 1434.3 2201.8 -52.3 -177.3 -537.9

乳品 144.7 230.9 51.9 -120.9 -17.3

软饮料 127.7 74.4 88.0 -18.8 -16.0

啤酒 77.2 121.7 12.6 -36.8 -20.3

调味发酵品Ⅲ 38.9 132.1 -19.7 -58.0 -15.5

零食 37.1 45.5 12.3 -15.3 -5.4

其他酒类 21.6 40.2 7.2 -18.0 -7.8

烘焙食品 9.5 35.7 -1.0 -20.4 -4.8

保健品 7.2 36.0 -2.4 -21.0 -5.4

预加工食品 1.8 48.3 -0.6 -37.4 -8.5

熟食 -6.3 18