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李康研报|我们每天吃的酱油，可能会被一家叫海天味业的企业垄断

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行业研究

2010年以来酱油行业收入稳增长，2017年酱油行业收入567亿元。根据wind，1998-2003

年为酱油行业初创期，产量复合增长3.46%。2004-2009年进入成长期，产量增速明显提升，

2004-2009年复合增长20.76%。2010年以来酱油行业产量增速放缓，2010-2017年酱油行业

产量复合增长7.51%，均价复合增长3.48%。酱油行业收入2010-2017年复合增长11.25%，

2017年567亿元。其中由于酱油行业渠道结构与龙头海天最相似，行业均价由海天产品均

价估算得到。

2017年我国酱油人均消费量7.55kg/人，日本酱油行业成熟期人均消费量13.23kg/人，我国

酱油行业消费量仍有较大发展空间。其中日本酱油人均消费量下滑主要源于复合调味料兴起

替代酱油的部分使用场景，目前我国复合调味料使用仍少，对酱油消费量影响小。2010-2017

年我国酱油产量复合增长7.51%，2016、2017年同比分别增长4.00%和5.86%。

目前外卖模式主要集中在一二线城市（收入占比60%以上），仍有较大的渗透空间，家庭烹

饪有望持续向餐饮消费转化。我们预计未来5年餐饮收入有望维持8-10%复合增长，继续推

动我国酱油人均消费量提升。上世纪90年代以来，酱油行业不断升级，从散装酱油——淘

大黄豆酱油——老抽——生抽——鲜味酱油，酱油钠含量不断降低，例如鲜味酱油钠含量较

淘大黄豆酱油降低30.80%，较生抽降低10.08%。酱油盐度降低，相同口味下每千克食物酱

油用量增加，推动酱油人均消费量提升。

酱油消费频率相对较低，且龙头竞争优势明显优于追赶者，行业竞争良性。复盘酱油行业提

价历史，成本端提升时，龙头率先提价，其他品牌跟随提价，推动行业均价提升。供给侧改

革导致酱油上游成本（纸箱、玻璃等）价格持续提升，为覆盖成本端压力，酱油龙头企业有

望持续提价，推动行业均价提升。

据中国食品网数据，当前酱油行业消费结构仍以中低档酱油（终端价8元/500mL以下）为

主，2017年其收入占比高达78%。高档酱油（终端价8-12元/500mL）占比20%，超高端（终

端价格12元/500mL以上）占比仅2%，行业产品结构升级空间巨大。高鲜酱油目前突破消

费者教育阶段进入放量阶段，预计未来5年收入复合增速高于行业整体，推动行业产品结构

升级。高鲜酱油氨基酸含氮量超过0.8g/100mL，消费者食用过后可获得非常明确的“鲜味”

体验，一般难以再转换到普通酱油。

2017年酱油空间567亿元，CR5为28.22%，其中海天酱油收入88.36亿元，市占率15.58%；

第二品牌李锦记收入30亿元左右，市占率5.06%；第三品牌美味鲜收入23.48亿元，市占率

4.14%。海天市占率明显高于竞争对手，借鉴日本酱油行业龙头龟甲万收入市占率33.20%，

我国酱油行业集中度仍有较大提升空间。海天团队和体制活力最强，且公司具备较深厚的品

牌、渠道和规模壁垒，在酱油行业无明显竞争对手，市占率有望持续提升。

根据wind，2017年调味品行业收入3826亿元，空间广阔且集中度低，龙头市占率3.81%。

分子行业来看，酱油赛道优势明显，行业空间大且格局明朗，龙头竞争优势远超竞争对手，

龙头市占率15.58%。醋行业空间相对较小，2017年收入150亿元左右，且由于区域口味差

异，竞争格局分散，前五大品牌市占率17%。蚝油2017年规模50亿元以上，且格局稳定，

龙头海天市占率45%，为第二名李锦记的6-7倍，且蚝油目前正从餐饮渠道向家庭消费转化。

酱油是使用覆盖率最高的调味品子品类，其使用覆盖率高达99%，远高于其他调味品类。受

益高使用覆盖率，酱油企业最有望建立全国化品牌和渠道——海天品牌全国化程度最高且全

国渠道覆盖率高达71.4%。

相比于酱油，蚝油家庭消费基础不深，需要进行消费者培育，仍有较大的发展空间——先行

培育的香港市场人均消费量是内地的两倍，蚝油目前在家庭渠道渗透率22%，远低于其他调

味品。2000年海天在解决了蚝油化水的技术难题之后，推出物美价廉的上等蚝油，最终超