上市证券公司股权结构与经营绩效研究.docx

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上市证券公司股权结构与经营绩效研究

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刘降斌蔡勉希刘磊蹇欢

摘要：基于2009-2015年12家上市证券公司数据，对上市证券公司股权结构与经营绩效进行研究。研究发现，股权集中制和公司盈利能力、风险控制能力呈正相关，与未来发展能力呈负相关。公司股权制衡度与经营绩效显著性不高，表明我国证券公司股权结构不合理、制度不完善。因此，针对实证结果提出相关建议，以促进证券公司健康平稳发展。

关键词：上市证券公司；股权性质；股权集中度；股权制衡度；经营绩效

引言

证券市场的发展在西方已经有几百年的历史，而中国只用了不到30年的时间就走完西方的发展进程，发展迅猛，这使得隐藏在高速发展中的问题也愈加明显。随着我国金融市场的改进，证券公司在金融体系中起到了桥梁的沟通与支撑作用。由于我国证券公司设立基础较为复杂，导致股权结构可能存在不合理性；同时，证券公司的资产规模庞大，公司的利益相关人的决策影响着公司资金的使用效率。

国内学者在过去对股权结构与经营绩效研究时，由于数据的不健全，通常选择删除证券公司，导致无法反映证券公司的真正治理水平。如今，我国资本市场不断开放，规范程度也有所提升，外资以及民营控股证券公司逐渐出现，为研究证券公司股权结构提供了有效数据，保证了研究上市证券公司股权结构和经营绩效的有效性。因此，本文基于2009—2015年的数据，运用固定效应模型对股权结构与经营绩效进行研究，从而为优化我国上市证券公司的股权结构提供依据。

一、文献综述

国外学者的研究起源于BerleMeans（1932），他们在以信息不对称理论为基础研究股权结构与公司绩效时，发现当公司股权较为分散且管理层持股较少时，管理层更有动力为实现个人利益而忽视股东利益，这会对公司绩效产生负面的影响，即过于分散的股权并不利于公司经营绩效的提升…。FamaJensen（1983）通过博弈的方法证明了公司股权结构与公司绩效无相关性囱。Demsetz等（1985）基于美国1980年500多家大型上市公司的数据，同样证明了股权的集中程度与公司绩效无相关性。ShleiferVishny（1986）的研究表明，鉴于大股东会限制管理层为谋取自身利益而损害股东利益的行为，有效的监督机制会抑制经理层的代理成本不合理现象发生。因此，他们认为一定的股权集中度具有巨大的存在价值。BeinerDrobetz（2003）基于调研数据构建公司治理综合指数，证明公司股权结构与经营绩效具有显著的正相关性。

我国特有的国情也为国内学者研究二者的关系创造了条件。黄祖辉、孙永祥（1999）通过实证分析得出适当的股权集中度有利于公司价值最大化嘲。徐莉萍、辛宇（2006）通过实证分析，认为股权集中程度与经营绩效存在显著的正相关，但过高的股权制衡度会不利于公司的发展。高亚男、刘运国（2007）研究发现，股权集中类公司经营绩效水平高于股权分散类公司相比，而股权制衡类公司的绩效水平高于股权集中类公司。白重恩（2005）发现，股权集中程度与市场价值间存在“U”型关系，而股权制衡度会对公司的价值产生正面影响。陈德萍、陈永圣（2011）通过实证分析，进一步讨论了国内外关于股权结构与经营绩效的关系，其结果与“利益协同效应”、“壕沟防御效应”假说相一致，同样支持股权集中度和公司经营绩效呈现显著的“u”型关系，合理的股权制衡度会给公司带来更多的经济效益。

综上所述，国内学者在过去对证券公司经营绩效的研究中，往往通过选取几个观测量进行分析。然而，上市证券公司不同于其他上市公司，其主营业务与组织形式均和普通上市公司有所差异，同时，证券公司更加易受宏观经济环境的影响，需要对于国家政策与金融市场风险具有较高的耐受度。对于证券公司的评价体系，需要从风险控制能力、盈利能力、未来发展能力等方面进行全方位的构建，因此，本文选取了多个指标，采用截面数据模型对该问题进行实质分析，并对多家目标上市证券公司的股权结构与经营绩效的关系进行综合评价。

二、实证研究

（一）数据来源

本文基于2009-2015年12家已上市证券公司的数据作为样本，各公司经营绩效数据来自公司年度报告以及CSMAR系列数据库，面板数据分析与固定效应的结果均采用Statas11.0进行计算。

（二）变量定义

1.被解释变量

本文采用净资产收益率、营业利润、总资产周转率、总资产增长率、资产负债率、每股净资产共6个指标对上市证券公司的经营绩效进行衡量。因为这6个指标对于一家上市证券公司的盈利能力、风险控制力以及发展能力进行了多维度的观测，可以全面分析上市证券公司的股权结构与经营绩效的关系。

2.解释变量

在公司的股权结构分析中，主要的变量有第一股东的持股比例、前五大股东的持股比例、第二至第五股东的持股比例与第一股