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证券研究报告负债端已行稳，资产端待起航——保险业2024年中期策略报告非银金融强于大市（维持）2024年06月19日

核心摘要?行业复盘：资负两端表现分化，资产端为压制主因。1）行情回顾：机构持仓仍处底部，地产投资是影响保险股表现的主要因素。2）负债端：保费与盈利能力呈现差异化。3）资产端：权益市场震荡、总投资收益率仍同比下滑。?负债端：寿险有望持续向好，负债成本总体可控。1）保险需求：居民对储蓄险的需求依然旺盛。2）产品策略：聚焦储蓄险销售，加大保障险推广。3）渠道发展：银保价值为王，个险量稳质升。4）负债成本：新业务成本行业性走高，监管持续引导成本压降。近年来，险企投资收益率承压、寿险负债成本走高，市场对寿险利差损担忧加剧。2023年主要上市险企集中下调风险贴现率假设和投资收益率假设；同时，监管加强引导和险企主动调整并行，寿险负债成本有望压降、利差损风险有望缓解。?资产端：长债为锚，地产修复与权益弹性可期。1）长端利率底部企稳，长期国债将继续发挥“稳定锚”的作用。超长期特别国债的逐步发行将加大市场优质长期债券的供给力度。2）地产政策持续发力，助力化解险企投资风险。若房地产市场边际改善，将有望改善保险公司的资产减值压力、化解险企投资风险。3）结构性行情延续，中期权益机会在增加。随着A股下半年结构性机会的增加，上市险企投资收益率有望同比改善、净利润有望企稳回升。?投资建议与风险提示1.投资建议：负债端，24Q1寿险NBV普遍较大幅增长，居民储蓄需求旺盛、保险竞品收益率下降，储蓄险需求将持续释放，预计24Q2的NBV增长压力有望缓解、2024全年有望延续负债端改善之势。产险马太效应明显、结构优化，预计2024年保费稳增、COR改善。资产端，预计十年期国债收益率下行空间不大，地产政策持续发力、A股下半年结构性机会增加，将助力险企投资收益率和净利润改善。目前行业估值和持仓仍处底部，β属性与地产投资风险缓解将助力保险板块估值底部修复，看好行业长期配置价值。个股建议关注中国太保、新华保险、中国人寿。2.风险提示：权益市场波动导致利润承压、板块行情波动剧烈。寿险新单与NBV不及预期。监管政策不断趋严。长端利率超预期下行。产险赔付超预期导致承保利润下滑。

一、行业复盘：资负两端表现分化，资产端为压制主因二、负债端：寿险有望持续向好，负债成本总体可控三、资产端：长债为锚，地产修复与权益弹性可期四、投资建议及风险提示

1.1行情回顾：机构持仓仍处底部，地产投资是影响保险股表现的主要因素?尽管寿险NBV较大幅增长，但行情受地产影响明显，2024年保险指数呈现出先升后降再反弹的特征。截至6月14日，A股主要指数2024年以来涨跌幅分别：上证指数1.94%、沪深300指数3.22%、非银金融指数（申万）-4.00%、保险Ⅱ指数(申万)5.98%，保险Ⅱ较沪深300指数形成超额收益2.76pct。具体来看：①1月中旬至3月中旬，在市场高分红策略崛起和央国企市值管理概念的双重催化下，保险股估值低、股息率高，受到市场资金青睐，保险指数较沪深300指数形成超额收益。②2月底至4月中旬，尽管上市险企3月陆续披露年报，2023年寿险总新单、NBV实现较大幅正增长，但受2月底万科与保险机构债务“展期传闻”的影响，保险指数拐头向下、较沪深300指数形成超额亏损。③4月中旬以来，地产政策持续发力、助力化解险企资产端风险，保险指数持续反弹，尤其是5月17日多部委推出保交房组合拳助力消化存量商品房以后，保险指数再次较沪深300指数形成超额收益。2024年A股主要指数涨跌幅（截盘）保险Ⅱ较沪深300超额收益上证指数沪深300非银金融（申万）保险Ⅱ(申万)15%10%5%0%-5%-10%资料：Wind，平安证券研究所

1.1行情回顾：机构持仓仍处底部，地产投资是影响保险股表现的主要因素?上市保险公司行情走势基本一致，个股表现差异较大主要受基本面影响。截至6月14日，上市保险股个股2024年以来涨跌幅排名：中国太保（+20.40%）中国人寿（+10.79%）中国人保（+7.02%）中国平安（+3.90%）新华保险（+1.77%）。从本轮反弹（4月12日-5月22日）涨跌幅来看：中国太保（+34.01%）新华保险（+25.90%）中国人寿（+23.75%）中国平安（+20.17%）中国人保（+10.30%），其中，中国太保股价涨幅为同业最高，主要由于负债端业绩表现领先同业，并具备资产端弹性。而新华保险负债端表现相对平稳、资产端弹性较大，导致股价波动高于同业。中国人保以财产险业务为主，相对于寿险公司受地产投资风险较小，因此2月底至4月中旬的板块性调整对其影响不大，本轮反弹涨幅最低、但年初以来涨幅排名同业第三。2024年A股保险个股涨跌幅