国内债市观察月报(202409)：央行净买入国债后，9月债市还会季节性调整吗？.docxVIP

债市月观点：央行净买入国债后，9月债市还会季节性调整吗？

8月利率债市场表现相对震荡、曲线走平，信用利差普遍上行。7月央行超预期降息落地，债市阶段性放下对央行调控的担忧，7月下旬至8月初债市表现较为积极，正如6月债市表现和1月债市较为接近一样，降息后的7月下旬至8月初债市同样

和2月相近，长短端收益率均创下2024年以来最低值，10Y国债最低触及2.13%

（8月2日），30Y国债收益率最低触及2.34%（8月7日）。与1-2月有所不同的是，7月下旬至8月初债券收益率虽然同样下行较快，但是10Y-1Y、30Y-10Y国债等期限利差表现较为震荡。后续伴随央行加强对债市监管，并且多是从机构端投资行为入手，债市监管预期再度升温，加之资金面边际收敛，债市进入阶段性调整期，10Y国债收益率最高上行至2.25%（8月12日）；8月下旬伴随资金面转松、短端收益率回落，加之央行买卖国债操作落地，虽然有“买短卖长”操作、但依旧净买入1000亿元，债市再度震荡回暖，月底10Y国债收益率报收2.17%（8月30日）、较月初上行2.1bp。8月信用债调整幅度略大，信用利差普遍上行，低等级信用债相对抗跌。

图1：8月长端利率债表现较为震荡，相对值得关注的仍是短端收益率的抬升（%）

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1Y国债 1Y国开 1年AAA同业存单收益率

资料来源：，研究

结合8月债市热点及9月债市展望，我们重点关注以下几点：

在国债买卖机制建立初期，由于央行债券持仓较低，逐步增加债券净持仓仍是首要目标，无论是供需角度还是流动性角度均利好债券市场。6月潘功胜行长在陆家嘴论坛上提出“逐步将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱”，8月央行二级市场买卖国债操作正式落地。8月30日央行发布国债买卖业务公告[2024]第1号，称8月央行向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。央行“买短卖长”操作利空长债，但是央行净买入国债又从债券

供需和流动性（回收1年期MLF，但释放长期资金）的角度利好长债。此外央行长债持仓规模也较低，8月29日央行从公开市场业务一级交易商买入4000亿元特别国债，

虽为到期续作但也直接增加了央行长债持仓，期限为3000亿元10年期+1000亿元5

年期，因此央行可卖出长期国债最多为4000亿元。债市认为央行增加债券持仓仍是首

要目标，除了增加债券需求外，对应投放长期限资金也利好流动性，当然这也与8月底资金利率回落相对应。此外缺乏长债持仓使得央行通过国债买卖调控长债的手段并不具备可持续性，由于央行借入和卖出国债的对手方均为一级交易商，借入再卖出操作也并不带来额外的供给压力，因此央行宣布“买短卖长”、“净买入1000亿元”后债市也相应走强。

央行国债买卖本质对应基础货币投放模式转变，作为重要的货币政策工具，其对流动性和债券市场的影响主要取决于央行货币政策取向。但在国债买卖机制建立初期，由于央行债券持仓较低，增加债券持仓仍是首要目标：一是增加了债券需求端力量；二是央行净买入债券的过程中也会相对应地投放长期限资金，利好流动性。此外央行长债持仓相对更低，对债券市场的调控作用也更为有限。因此在操作初期，央行国债买卖操作整体利好债券市场，对债券市场利空有限。但随着央行债券持仓增加，完成初期储备后，通过国债买卖对债券市场的调控力度会相应增强。

图2：国债买卖或取代MLF等成为核心基础货币投放模式，增加持仓是首要目标

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