房地产行业专题：华夏中证全指房地产ETF投资价值分析-短期布局分歧收敛，长期布局行业新生.pdfVIP

房地产行业专题

短期布局分歧收敛，长期布局行业新生——

产ETF投资价值分析

核心观点

复苏中的房地产业。随着放松政策起效，销售自21Q3急速下行、22Q1疫情

冲击以来，至6月量价终现拐点。2022上半年，百强房企全口径销售额同比

-51%，6月单月百强房企全口径销售额同比-43%，降幅有所收窄。叠加上年

同期的低基数，三季度数据大概率进一步好转。但是房企外部融资情况改善

有限，22H1累计发行国内债券2859亿元，同比-26%；累计发行海外债券664

亿元，同比-67%。开发投资持续恶化，地产链继续承压。我们认为，房地产

回归正常轨道，是当前政府、企业、居民的共同利益所在，因此没有必要对

地产销售有超过对经济整体的担忧，期待需求端创新政策的推出。

地产股复盘，行情受政策博弈和内在价值逻辑的双重作用。政策博弈角度，

基本面决定政策方向，政策方向决定超额收益。价值角度，利润率与杠杆率

的变化方向决定估值的变化方向。2016年至2021年，行业景气度高企，地

产股估值却持续下杀，根源在于过度快周转对行业的裹挟，拉低利润率的同

时，提高真实杠杆。2022年初至4月地产板块明显跑赢大市，主要是因为预

售监管、非标收缩导致的快周转模式退出，进而带来拿地利润提升和真实杠

杆下降，估值修复的理由出现。但429政治局会议后回调明显，主要是市场

对房地产的认知从“政策放松共识”阶段进入“基本面分歧”阶段，在市场

长时间的普遍悲观之下，地产板块已经积累了充足的上涨势能。

模式改善带来行业新生，“慢时代”更是“黄金时代”。房地产业未来最深

刻的变革是模式改善。快周转退出后，优质房企通过净利润率、回款时间、

债务成本、有息杠杆率四个方面的调整，有能力保证ROE不下降，甚至有所

上升。而且，与快周转模式相比，同样的ROE水平，由于总杠杆（包括隐形

杠杆）更低、现金流饥渴度下降、净利润率改善，即ROE质量改善，PB反而

会迎来上升的契机。“慢时代”的另一面是土地市场回归理性，潜在利润率

确定性改善，以往部分优质房企囿于自身投资纪律，在土地内卷中存在劣势。

对这些房企而言，新到来的“慢时代”就是“黄金时代”。

近看分歧收敛，远看模式改善。纵观后市，基本面（或者更片面的销售）改

善将成为政策之后最核心的行情动力。长期看，我们相信摆脱“快周转”的

房地产业仍然是中国经济增长的正向力量，“住有所居”、“住有好居”仍

然是人们奋斗的动力之一。短期看，被疫情延后的需求，有望在1到2个季

度内反映到销售上。向下空间小，向上空间大，基本面的分歧终将收敛。短

期布局基本面分歧带来的“黄金买点”，长期布局行业模式改善带来的新生。

华夏中证全指房地产ETF——布局新周期的起点。华夏中证全指房地产交易

型开放式指数证券投资基金（简称：华夏中证全指房地产ETF，代码：

515060.OF）是一只契约型开放式的股票型基金和被动指数型基金，于2019

年11月28日成立，2020年1月3日上市交易，基金经理为李俊。截至目前，

李俊历任管理24只基金，在任管理19只基金，在管基金总规模为354.9亿

元，近3年回报率34.36%，同时段沪深300回报率11.59%，在管基金显著

跑赢市场。

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内容目录

复苏中的房地产业5

销售拐点初现，价格持续修复5

房企外部融资改善有限，但到位资金降幅收窄5

开发投资持续恶化，地产链继续承压7

政策放松脉络清晰，期待后续创新力度7

地产股：基本面的分歧终将收敛10

政策博弈：基本面决定政策方向，政策方向决定超额收益11

价值修复：利润率与杠杆率的变化方向决定估值方向12

近期下跌的原因：政策放松共识走向基本面分歧15

模式改善：“慢时代”更是“黄金时代”15

再见，快周转15

“慢时代”的两个担忧？16

模式改善逻辑的兑现与选股标准17

中证全指房地产指数简介18

华夏中证全指房地产ETF——布局新周期的起点18

华夏中证全指房地产ETF18

华夏基金：基金管理龙头，伴随中国资本市场成长19

基金经理：管理能力强，业绩显著跑赢市场20

免责声明22

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