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证券研究报告|固定收益专题

2024年10月27日

固定收益专题固定收益专题

债务置换的历史与未来

证券分析师

吕品[Table_Summary]

投资要点：

资格编号：S0120524050005

邮箱：lvpin＠

自10月12日，财政部在国新办发布会上宣布“一次性增加较大规模债务限额置

换地方政府存量隐性债务”以来，化债一直是市场博弈的焦点。对于债券市场来说，

研究助理

债务置换一方面无疑在边际上利好城投信用资质，但当前城投债券定价中的信用

苏恩民风险溢价本身就已经很低，边际上看更多是进一步加强这种趋势；第二个更直接的

邮箱：suem＠影响是债券供给，如果短时间内快速发行，债券市场可能会在供给压力带动下整体

上行。那么，如何看待本轮债务置换及可能的市场影响？

相关研究

复盘历史上的四轮债务置换。第一轮，通过发行地方债置换2014年之前形成的存

量债务。2015-2018年间，合计发行地方政府置换债12.2万亿，经过三年多的置

换期，加上部分非债券形式的存量债务核减或以财政资金等方式偿还，基本完成财

政部设定的目标。第二轮，2019年建制县化债试点。用剩余的置换债额度化解一

些弱区县隐性债务，涉及资金合计1579亿元。第三轮，2020-2022年特殊再融资

债置换隐债。第一阶段共计发行特殊再融资债券6128亿元，第二阶段集中于北京、

上海、广东隐债清零试点，发行5042亿元。第四轮，2023年10月以来特殊再融

资债、特殊新增专项债置换。对应财政部发布会中提到的2023年超过2.2万亿元

地方政府债券额度、2024年以来安排1.2万亿债务限额，与以往最大的不同是进

一步拓展了债务置换的资金来源，新增专项债也部分用于化债。

本轮债务置换展望：1）10月中下旬以来新一轮特殊再融资债发行。截至10月27

日，本轮发行合计2270亿元，与以往不同的是，本轮规模靠前的省份分别为江苏、

四川、上海、广东，而非重点化债省份，且上海、广东之前已宣布隐债清零，推测

本次特殊再融资债或主要用于消化拖欠企业账款。推算最新地方政府债务限额-余

额空间约1.49万亿；

2）2024年新增专项债用于化债规模约8429亿。“每年继续在新增专项债限额中

专门安排一定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目债务”，财政部发布会中

提到2023年超过2.2万亿元地方政府债券额度用于化债，而2023年特殊再融资