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华福证券非运动服装 2024年11月12日波司登（03998.HK）多维度探讨品牌的焕新与未来

华福证券

非运动服装

2024年11月12日

波司登（03998.HK）

多维度探讨品牌的焕新与未来投资要点：

买入（首次评级）

基本数据

日期

收盘价：

总股本/流通股本(百万股)流通市值(百万港元)

每股净资产(港元)资产负债率(%)

一年内最高/最低价(港元)

一年内股价相对走势

2024-11-11 4.57港元11,095.27/11,095.27

50,705.36 1.39 46.385.14/3.05

~~~公司是一家以羽绒服为主的多品牌综合服装经营集团，主要从事自有羽绒服品牌的开发、设计、生产及销售，并拥有羽绒服贴牌加工管理、女装、多元化服装等非核心业务。2007年公司上市后，大致可以分为多元化扩张（20072013年）、产品及渠道调整（20142017年）、聚焦主航道（2018年至今）三个阶段。

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多维度探讨公司三年品牌重塑进程

团队成员分析师：谢丽媛(S0210524040004)xly30495@分析师：李施璇(S0210524100001)lsx30549@相关报告公司领先品牌定位+领先商品+领先渠道经营驱动业务持续高质量发展，首个三年战略转型期间公司收入/业绩复合增速分别达到15%/41%。具体来看，1

团队成员

分析师：谢丽媛(S0210524040004)

xly30495@

分析师：李施璇(S0210524100001)

lsx30549@

相关报告

如何看待品牌未来增长驱动力？

据立鼎产业研究院，我国羽绒服市场规模从2014年的693亿元提升至2021年的1461亿元，年复合增速达到11.2%；其中奢侈羽绒品牌正在加速入局填补高端需求。波司登锚定国产高端空白领域，技术赋能带动产品创新，重磅推出专业“登峰”系列，品牌力持续向上。另外，公司通过场景开发与新品类拓展打开成长空间，陆续推出冲锋衣、滑雪服、防晒衣等打造爆款，夯实在户外领域的布局，向科技性

服饰转型。

盈利预测与投资建议

~我们选取港股运动服饰作为可比公司，预计公司2025年归母净利润为36.2亿元，当前市值对应FY202527年PE分别为13/11/10倍，对比可比公司平均水平13/12/11倍。考虑到公司作为羽绒服行业龙头企业，羽绒服主业竞争力较强，整体盈利水平较高，首次覆盖予以“买入”评级。

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证券研究报告

证券研究报告

风险提示

冬季天气异常、内需复苏不及预期、新品拓展不及预期、原材料涨价

财务数据和估值

2023A

2024A

2025E

2026E

2027E

主营收入（百万元）

16,774

23,214

26,800

30,404

34,687

增长率

3%

38%

15%

13%

14%

归母净利润（百万元）

2,139

3,074

3,616

4,202

4,776

增长率

4%

44%

18%

16%

14%

EPS（元/股）

0.19

0.28

0.33

0.38

0.43

市盈率（P/E）

21.9

15.3

12.7

10.9

9.6

市净率（P/B）

3.7

3.4

3.0

2.8

2.6

数据来源：公司公告、华福证券研究所币种：人民币

诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的声明

华福证券

公司深度研究|波司登

正文目录

1历史复盘：波司登的“崛起”与“焕新” 4

2多维度探讨公司品牌重塑进程几何 6

2.1产品：如何延长羽绒服饰的生命周期？ 7

2.2渠道：聚焦单店模型下，波司登如何实现内生增长？ 10

2.3供应链：独特“拉式补货”模式，如何带动运营效率提升？ 13

3如何看待品牌未来增长驱动力？ 14

3.1中高端羽绒市场大有