半夏宏观对冲2024年10月观点月报20241112.pdfVIP

上海半夏投资

半夏宏观对冲基金-2024年10月

业绩表现和风险指标

归因分析

半夏宏观对冲资产分布

免责声明：本报告由上海半夏投资管理中心（有限合伙）撰写，本报告不能作为投资决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的

依据或者凭证。对于本报告所提供信息所导致的任何直接或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。本报告在未经授权下，均不可被

复制或转发，亦不可向任何第三方公开披露。一旦阅读本报告，即被视为同意此条款。

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经济和市场回顾：

经历了九月情绪共振推动的快速上涨之后，市场出现了分化。

投资者处于对于政策的持续憧憬和评估之中，目前来看，货币政策的出台最快最为简单容易，货币宽松已经

完全落地，但是财政政策流程更加复杂，还在路上。因为财政政策尚未落地，10月的社会融资增速继续下行，

市场上的大部分看基本面的参与者，包括外资和大部分主观机构，并不认可经济的见底和后续的回升，加之

部分投资者担心特朗普上台后对中国的打压，此类机构仓位在10月重新降低。

与此对比鲜明的是，不看基本面的国内的游资和散户情绪高昂，融资余额持续快速上升，最新已经创出五年

新高。

因此，市场的表现非常分化。与经济相关度低的概念类股票表现偏强，大宗商品与经济相关度较高的顺周期

蓝筹有所回落。

我们的观点如上个月月报所言：九月的经济已经见底，进入新的一轮至少2-3年的向上周期。年内的驱动是

以旧换新和补库存。后续2年中央财政发力，地方化债，地产企稳会成为最主要的宏观驱动。

我们的持仓也依托这一宏观主线判断，工业品净多仓，股票集中在受益于化债和地产企稳的央企，低PB，高

股息，建筑和地产基建链条几个类别。

因为市场暂时对经济回升投怀疑票，此类资产有所回落，10月之后，我们的净值也有所回撤。

经济和市场展望：

过去一年，中国的经济困难就好比一个人得了病，身体很虚弱。货币政策好比是兴奋剂，财政政策则是固本

培元的补药。

兴奋剂先让身体热起来，对于补药的吸收是有好处的。但很显然，中国政府的政策转向，不是希望经济光吃

兴奋剂，吃了兴奋剂发一阵烧，消耗掉本来不多的元气，药效过了之后只会进入更加虚弱的状态。后续固本

培元的财政政策是必然会落地的，也必然是更重要的发力点。现在市场对货币宽松偏爱，又对后续的财政政

策落地怀疑，是没有逻辑的。借着货币宽松和市场的高风险偏好去炒作题材和概念，也是与政府的初衷相背

离的。

过去1个多月，有一点像微缩版的2015年，货币宽松走到了前面，棚改为主要发力点的财政刺激计划已经规

划好了，但是落地需要一点时间。在这个时间差期间，市场借助杠杆的力量炒小炒概念，顺周期蓝筹的表现

相对显著落后。但到了2016年年中，棚改开动，财政政策落地，社融回升，房价企稳回升后，股市风格便发

生了大逆转，后续两年是顺周期蓝筹大涨，妖股持续下跌的风格。这就好比太阳升起来之前的黎明，花园里

的毒蘑菇的涨势是最好的，太阳升起，艳阳高照的时候，鲜花会盛开，毒蘑菇反而就都消散了。

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虽然性质上类似，但是本轮炒妖炒概念风格的持续时间和行情发展的高度都会显著地小于2015年。

首先，本轮国家队的参与程度较高，影响力强。可以看到10月之后，ETF持续净流出，尤其是小盘和科创类

ETF流出幅度更大，这是一种主动降温的行为。

第二，本轮只有场内杠杆资金发力，场外杠杆资金的监管严，获取难度大。

第三，目前财政相关安排的节奏看。从货币宽松到财政发力，地产企稳的时间差，不会有2015年那么长。

11月起专项债的发行就会重新加速，根据我们的测算，10月很可能就是社融增速的最低点，最晚12月社融

增速就会环比明显回升。另外，10月起财政支出的力度已经开始明显加快。从各地调研的情况看，城中村改

造和旧改已经在快速落地，北京上海分