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基金穿透授权基础法

资管产品的统一监管还未到来，但针对各类嵌套、套利模

式的治理已在悄然酝酿。

多个管理部门近期已针对银行理财、券商资管等多种产品

强化了穿透、整改等监管要求；一方面，银行业理财登记托管

中心有限公司（下称理财登记中心）5月12日下发通知要求

银行对理财业务进行逐层穿透登记至底层基础资产；另一方面，

券商资管的非标大集合等产品也被地方证监局提出整改要求。

实际上，穿透式监管，为解决监管重叠和监管真空、消除

监管套利提供了基本框架。

今天，我们通过以下几个方面，来盘点几类资管产品的穿

透核查问题：

1、什么是穿透核查？为什么要穿透？

2、底层资产分类及几种资管产品穿透核查问题

3、“合格投资者”穿透核查法律法规依据

1什么是穿透核查？为什么要穿透？

“穿透核查”，顾名思义就是对于某个事物的表面现象进行

由表及里的追查，打开事物的外壳，对内部的结构进行逐层的

剖析，并获知其最终层次的构造或相关安排。

一般谈及“穿透”问题有两层含义：

一是产品方向往底层资产穿透识别最终的资产类别是否符

合特定资产管理的监管规定，其风险是否经过适当评估；

另一个是往最终方向穿透识别最终风险收益承担者，防止

风险承担和资产类别错配或防止私募产品公众化。

为什么要穿透？

从历史教训看，主要是为了防止高风险产品向低风险承受

能力错误销售，同时防止金融机构通过结构设计规避监管，然

而从宏观审慎角度防止因为监管盲区发生系统性危机。说白了

穿透主要是为了金融消费者息透明，同时也是为了监管息透明。

2底层资产分类及几种资管产品穿透核查问题

2015年11月30日中央结算公司发布的《关于增强全国

银行业理财息登记要素等事项的通知》（中债字[2015]10号，

下称《通知》），底层资产划分为15类，除去第15类历史遗

留数据无法归入前14类的之外，目前仍在用的其实就是前14

类：

银行理财底层资产穿透问题：

5月12日，银行业理财登记托管中心有限公司下发通知，

要求进一步规范银行理财产品的穿透登记工作。

通知要求，对于银行理财资金购买各类资产管理计划，和

通过与其他金融机构签订委托投资协议的方式进行投资的情况，

必须通过理财登记系统对底层基础资产或负债进行登记。

“无论是通道业务、还是委外业务，底层资产将进一步被

监管层的穿透式严管所强调和覆盖。”一家股份银行金融市场

部人士称。

通知同时要求，理财产品将遵循分层登记原则，即先登记

理财产品首次投资的资管计划或委外息，然后再登记其实际持

有的底层资产或负债。

“不得省略资产管理计划和协议委外而直接登记底层息。”

上述通知强调。“登记底层基础资产及负债时必须以整个资产

管理计划或协议委外在登记日期的实际规模为单位，不得少登

或按理财资金投资比例拆分登记；不得漏登或主管不登底层资

产；不得为逃避穿透登记的监管要求故意将资管计划和协议委

外登记为其他债权或货币市场工具等类别。”

托底层资产穿透问题：

银监办发[2016]5号文《关于进一步加强托公司风险监管

工作的意见》要求各银监局要督促托公司按“穿透”原则向上识

别托产品最终投资者，不得突破合格投资者各项规定，防止风

险蔓延；同时按“穿透”原则向下识别产品底层资产，资金最终

投向应符合银、证、保各类监管规定和合同约定，将相关息向

投资者充分披露。非常明确了托计划的向上和向下穿透原则。

证监会对券商集合资管嵌套的穿透问题：

有关证监发[2013]26号文《中国证券监督管理委员会办公

厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》第1款第（一）

项：

集合资产管理计划的投资范围应当符合《证券公司集合资

产管理业务实施细则》（证监会公告[2012]29号）规定，未经

许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种；

不得以委托定向资产管理或设立单一资产托等方式变相扩

大集合资产管理计划投资范围；

26号文有没有封堵券商资管嵌套委托定向资管或单一托，

争论很多。笔者从证监会的内部回复文件看，其实证监会早已

明确根据《关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》（证

监办发[2013]2