煤炭行业2025年投资策略分析报告：长虹可期.pdf

证券研究报告|行业策略

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20241219

年月日

煤炭开采

六年长虹，七年可期——煤炭行业2025年策略

行情回顾：板块终迎估值提升增持（维持）

➢基本面而言，自2016年供给侧改革以来，煤炭从需求逻辑转变为供给逻辑，行业盈

利反转。长期来看，煤企普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱。由于长期投资不足，

产出缺口逐步扩大。行业走势

➢估值而言，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开

支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率。资本市场的定价机

煤炭开采沪深300

制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期30%

股的估值会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。

22%

煤价底部再经压力测试，疆煤外运进口拉高成本曲线

➢国内煤企成本存差异，各地资源税率陆续上调。2023年国内煤炭集团（企业）吨煤完14%

全成本约330~620元/吨，2023年吨煤成本普遍下降，主要在于期间费用优化，以及

煤价下行资源税（从价税）亦有下行趋势。山西、新疆纷纷上调资源税率，土地财政6%

或转变为资源财政，2024年6月新疆原矿税率由6%修改为9%、选矿税率由5%修

-2%

改为8%；2024年4月起，山西原矿税率由8%调整为10%，选矿税率由6.5%调整

为9%。-10%

➢疆煤外运拉高成本曲线——煤价调节器。疆煤虽开采成本低，但疆煤外运拉高成本曲2023-122024-042024-082024-12

线右侧，即疆煤亦是煤价调节器。1）当港口煤价跌至830元/吨以下，即使是哈密地

区公路出疆亦开始倒挂，公路出疆或将呈现减量趋势（2023年公路出疆5049万吨，

占比46%），进而调节疆外煤炭市场供应压力；2）当港口煤价跌至780元/吨以下，

哈密地区目前出矿价铁路运至北港几乎没有利润，哈密地区煤炭出矿价格将进一步压

缩，对于成本偏高，距离较兰新线核心站台远的煤炭产能或逐渐转为疆内销售或现边

际减产趋势，兰新线出疆预计呈现减量趋势（2023年兰新线煤炭外运4960万吨，占

比45%，是目前疆煤外运核心），疆外市场供应压力或现明显缓解，疆煤成为煤炭价

格底部的重要支撑。

➢海外吨煤成本增长显著，推升进口成本曲线。截至2023年底，北美三家主要动力煤

公司平均综合成本约45美元/吨，较2021年增长33.6%；兖煤澳大利亚平均综合成

本143澳元/吨，较2021年增长44.4