对元旦和春节前后资金面的思考.docx

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TOC\o1-1\h\z\u环比视角：相较11月，12月资金面的特征？ 4

同比视角：历史元旦资金面特征和当前思考？ 6

同比视角：历史春节资金面特征和当前思考？ 9

风险提示 10

图表目录

图1：12月资金价格中枢持续走高 4

图2：12月资金分层基本上与11月持平 4

图3：9-11月充足的中长期流动性投放 4

图4：12月第三周最后三个交易日资金价格有所回落 4

图5：银行系资金融入情况 6

图6：偏高且不稳定的DR资金 6

图7：保持平稳的流动性分层 6

图8：资金过手融出和核心非银融入情况 6

图9：跨年前后10个交易日的DR走势 8

图10：跨年前后10个交易日的R007-DR007走势 8

图11：春节前后资金价格走势 9

图12：春节前后资金分层走势 9

图13：近年来降准时间点 10

图14：历史上1月-2月政府债融资情况 10

表1：12月初至今资金面复盘 5

表2：元旦前后央行操作和资金面的特征 7

回顾12月，由于降准的迟迟未落地，资金面比想象中来的偏“收敛”一点，接近年末，市场对于跨年和春节前的资金面关注度明显升温，本文围绕：（1）环比视角：相较11月，12月资金面的特征？（2）同比视角：历史元旦资金面特征和当前思考？（3）同比视角：历史春节资金面特征和当前思考？

图1：12月资金价格中枢持续走高 图2：12月资金分层基本上与11月持平

% DR001 DR007 R001 R007 7DOMO

2.5

2.4

2.3

2.2

2.1

2.0

1.9

1.8

1.7

1.6

1.5

1.4

1.3

3-056

3-05

6

资料来源：， 资料来源：，

1环比视角：相较11月，12月资金面的特征？

1、央行部分：从呵护政府债发行上量时的“合理充裕”配合到发行尾声的“合理均衡”配合。

图3：9-11月充足的中长期流动性投放 图4：12月第三周最后三个交易日资金价格有所回落

亿 OMO投放 MLF投放 国债买卖 买断回购 降准

亿 OMO净投放 DR007-7DOMO（MA20D）：右 BP15,000 24

20,00015,000

20,000

15,000

10,000

5,000

0

-5,000

-10,000

2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12

10,000

20

5,000 18

0 16

14

-5,000

12

11-0111-0811-1511-2211-2912-0612-1312-20-10,000 10

11-01

11-08

11-15

11-22

11-29

12-06

12-13

12-20

资料来源：， 资料来源：，

犹记得11月份资金面比想象中宽松，核心原因来自于彼时20,000亿的置换隐债专项债批量发行，货币配合财政逻辑下（详见报告《基于政策框架的流动性再思考》），央行通过买断回购和买卖国债投放充足流动性，对应11月底资金面显著转松，也导致市场外推12月份资金面可能比想象中的乐观。

但真实情况是，进入12月第一周，央行持续开始资金净回笼，并带动商业银行的净融

出开始迅速回落，对应即使有财政加速的逻辑支撑，资金面也开始逐步收敛，而到12月第二周，央行虽然开始投放，但量级还是偏少，叠加彼时买卖国债的程度降低，政府债发行缴

款偏低的背景下，资金体感还是偏收敛。进入12月第三周，MLF到期，央行逆回购投放量明显加量，买卖国债强度相比于前略有抬升，同时叠加统计期内或开展的一次买断回购，对应资金价格在最后三个交易日明显回落。

表1：12月初至今资金面复盘时间公众号 资金

核心观点：央行资金净回笼，商业银行周五资金净融出回落。

过去一周（2024年11月25日-2024年11月29日，下同），核心有如下几个关注点：

①短期资金方面，央行从周三开始净回笼7天资金，该种投放模式下商业银行净融出周五开始回落；

12月1日流动性：大行资金②中长期资金方面，央行在25日投放9000亿MLF之后，买卖国债强度明显降低，但较强的中长

融出开始回落

期流动性投放（全月2000亿买卖国债+8000亿买断回购），带动期间内接近9000亿的置换隐债专项债发行仍未影响资金面体感，资金面宽松程度高于预期；

③伴随着汇率贬值压力增加，DR007多数时刻在1.70%附近保持刚性，但最后一个交易日跌至1.64%，关