金属行业2025年投资展望：流动性周期切换叠加库存周期开启或催化金属行业强势周期再现.docx

目 录

商品周期催生的基础要素：资金成本的下移及流动性的释放 9

资金成本下降有助商品价格弹性释放 9

央行资产负债表的切换有助商品价格弹性释放 10

新一轮基钦周期开启有助商品价格弹性释放 12

金属行业供给刚性与需求韧性间仍存博弈 14

金属行业的供给状态仍显刚性 14

乐观情况下的金属行业供给端增速弹性或于2027年显现 14

金属行业显性库存整体处于近三十年来偏低位置 17

金属行业成长属性因全球能源结构变革出现实质性攀升 18

绿色低碳能源转型及新质生产力发展提振多金属品种需求曲线右移 18

政策的有效支持推动细分行业产销规模持续性攀升 19

工业金属：铜铝供需结构持续优化，行业高景气度延续 20

铜：供应缺口或仍有趋势性放大可能 20

铜精矿供给仍显扰动，中国精铜产量增速或现阶段性弱化 20

铜消费有强增长性，2024-2027年全球累计阶段性铜消费或总计上涨11.3%至11345万吨 21

中国铜消费仍有远期良性展望：2023-2027四大行业铜消费CAGR或达6.6% 22

铝：铝土矿市场供需结构性优化或推升行业高景气延续 27

中国铝土矿供给已显现结构性收缩 27

铝土矿的消费变化聚焦于全球氧化铝产业的显著扩张 28

铝土矿价格传导机制通畅，长期供应紧张或提振上游企业估值 29

贵金属：多因素共振推动定价重心上移 30

黄金市场的定价逻辑已经发生质变：金融属性决定弹性而供需属性决定韧性 30

黄金供需：已进入商品定价层面上结构性偏紧状态，供需基本面将决定黄金定价的底部中枢 30

黄金金融端定价逻辑再梳理—避险溢价、汇率平价、流动性溢价及通胀平价四大核心要素均在发酵 33

铂金：或已进入供给端的结构性短缺时代 39

铂系金属矿山供应：矿端及冶炼端均呈现寡头垄断特征 39

铂金矿端总供应：产量增速刚性，未来三年全球产量维持在540-560万盎司/年区间 41

全球铂金市场或已进入结构性短缺 41

小金属：供给强刚性下的需求弹性有待释放 42

钼：供需延续紧平衡或推动价格中枢上行 42

供给端：全球钼资源集中度极高，钼供应量增长缓慢 43

需求端：钢铁行业结构调整叠加新兴市场扩张，推动钼需求总量持续扩容 44

供需格局：供需持续紧平衡，钼精矿价格中枢有近40%的上涨空间 45

锑：供需缺口持续放大，锑价已进入上行周期 46

供给端：锑精矿产出或延续下行趋势 46

需求端：光伏领域支撑锑需求上行 48

供需平衡：供需缺口或持续放大，锑价已进入上行周期 49

金属新材料：具有长期需求增长性的新质生产力要素 50

全球软磁材料市场规模具有较大增长空间 50

羰基铁粉市场规模已进入结构性增长阶段 50

MIM市场进入结构性扩张期，中国占据重要地位 51

投资建议及相关公司 51

金属行业仍处高景气周期 51

金属行业配置属性持续增强 52

投资建议 53

关注行业周期性、成长性及对冲性的配置价值 53

相关公司 54

风险提示 54

插图目录

图1：全球央行升降息比例已经出现结构性逆转 9

图2：全球发达国家基准利率已出现下行拐点 9

图3：2024年以来大宗商品实际回报率 9

图4：本轮FED降息以来大宗商品涨跌幅 9

图5：2024年以来金属板块与上涨指数收益率表现 10

图6：2024年以来金属III级子板块与上证指数收益率对比 10

图7：2024年黄金现货与黄金板块收益表现 10

图8：2024年以来沪伦比值以及金银比走势变化 10

图9：美联储资产负债表的扩表周期通常在降息周期开启之后（2008：+1.35万亿美元，2020：+4.73万亿美元） 11

图10：全球主要央行资产负债表当前依然处于缩表状态，但缩表幅度开始收缩 11

图11：美联储扩表周期对大宗商品价格有显著提振 11

图12：前三轮扩表周期中国金属板块收益率变化 11

图13：中国前五轮基钦周期的库存比变化 13

图14：基钦周期的拟合—2025年或进入新一轮库存周期 13

图15：中国显性原材料库存可用天数筑顶结束显现去化 13

图16：以金属型材为例：产成品库存比降至近12年最低 13

图17：制造业新订单差额变化可有效反应内需状态 13

图18：全球矿山勘探投入数额年度变化 15

图19：全球矿山年均勘探投入值创1997年来第二高（十亿美元） 15

图20：黄金矿山勘探投入在2023年明显回落（百万美元） 15

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