安贤园中国--大步进入快速并购扩张期，转型打造殡葬祭一条龙服务-殡葬墓地行业研究报告(201506).pdfVIP

[table_research]

海外研究报告●港股2015年6月15日

[table_main]

大步进入快速并购扩张期，转型打造殡葬祭一

条龙服务

核心观点：

1、借壳中福登陆香港，数次增发为发展储备弹药。安贤园通过借壳中福控股

开发大陆墓园业务。经过反向收购中福控股，安贤园控制人施华先生于2012

年9月18日成为中福控股第一大股东。截止最新公告，施华及其家人共持有

公司24%的股权（若加上持有的换股权，其股权则达到总可转股本38.4%）。

2、中国殡葬行业为典型朝阳行业。目前中国殡葬服务业大致分为遗体处理、

墓地服务、殡仪服务、其他产品销售及服务。据测算，中国殡葬行业规模在

2012年达到465.2亿；并且预计2017年将接近至1000亿元。

目前中国殡葬行业五大特点：1）人口结构老龄化严重。2）公墓需求日益增

长，入墓率全国各地差异较大。3）行业较为分散，有并购整合需求。4）行

政和土地资源稀缺。5）行业出现消费分化，未来可能向上游发展

3、安贤园甩下历史包袱开始盈利，集团进入大规模并购全国各地墓园期。1）

安贤园制定了在争取行业行政资源的同时，在全国沿海省份经济较发达的中

小城市以及殡葬改革较为落后的区域并购已有墓园的战略规划。2）安贤园目

前的规模相比同类上市公司空间较大。福寿园在其2014财年年报中公布的可

出售墓园面积就已拥有138.8万平方米；而安贤园截止2015/5/23集团墓园

占地总面积仅为112.5万平方米。

4、转型提供整体殡葬祭一条龙服务。安贤园通过收购郎泰医院股权以及全资

收购杭州好乐天，开始从单一提供殡葬服务的公司转型为提供殡葬祭服务一

体化服务的公司。集团计划从ICU临终关怀服务以及殡仪仪式开始扩大自己

对潜在客户的控制，提升集团殡葬主业的收入。对标同类上市公司，福寿园

殡仪业务收入已经占到集团总收入的14%；我们预计集团的收入将会逐步提

升。

5、土地储备充足，当前估值偏低。随着安贤园并购的不断推进，其土地储备

十分充足。同时，由于我国土地价格的逐年上升以及其在转型全产业链上的

近一步深入，我们预计集团未来收入将稳步提升。集团截至2015/6/12市值

9.66亿港元，相较同类上市公司估值较低，仍具上升空间。虽然由于集团将

停止低毛利的公益性龛位的出售，其收入在未来两财年受到影响；但因此上

升的毛利率将会继续促进集团业绩的增长。

风险提示：土地并购速度不达预期；殡葬服务价格受国家政策限制

主要财务指标（财年）2012A2013A2014E2015E2016E

营业收入（百万港元）127.41157.30110.00185.00305.00

收入同比(%)95.30%23.46%-30.07%68.18%64.86%

净利润（百万港元）-20.095.7223.9249.1293.96

净利润同比(%)81.94%128.47%318.18%105.35%91.29%

每股收益(港元)-0.010.000.0040.0090.018

P/B2.242.162.011.831.55

证券研究报告请务必阅

目录

一、借壳中福登陆香港，数次增发为发展储备弹药2

二、中国殡葬行业未来增速可期6

（一）我国人口结构老龄化日益严重7

（二）公墓需求日益增长，入墓率全国各地区差异较大7

（三）殡葬行业分散，需要进行并购整合9

（四）行政和土地资源稀缺成为行业主要壁垒9

（五）行业出现消费分化，未来可能向上游产业发展9

三、公司大规模并购全国各地墓园，甩下历史包袱开始盈利11

（一）全国范围并购已有墓园，积极争取行政资源11

（二）相比同类上市公司，规模扩张空间较大