宏观深度研究-2025：中国增长能否回升.pdf

宏观研究

正文目录

一、面对周期低起点4

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二、信贷社融周期是否具备趋稳回升的基础?6

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三、分部门需求侧分析：旧经济拖累下降，新经济超预期扩张10

1.地产去杠杆周期初现曙光10

2.地方财政支出对增长的拖累有望下降12

3.消费是否有望完成供需再平衡13

4.企业资本开支周期有望企稳回升15

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四、物价走势：分化中磨底18

风险提示20

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图表目录

图表1：2020-2024五年间，中国实际GDP增速低于趋势值4

图表2：2020年-24年，我们估算中国累计产出缺口达3.5%4

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图表3：商品房住宅销售面积从顶部回落幅度4

图表4：社会消费品零售总额距离趋势值的差距约2成4

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图表5：工业企业负债增速5

图表6：社融增速领先名义GDP约2个季度6

图表7：去年4季度，包括开发贷和居民房贷在内的房地产贷款余额同比增速由负转正7

图表8：基于2024年上半年财务数据估算，2024年Wind口径的公开发债城投平台的总负债或达86.5万亿元7

图表9：如果假设未公开发债城投平台的总负债占公开发债城投平台的三成左右，2024年城投平台总负债规模可能

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超过110万亿元7

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图表10：随着中央加大对地方化债的支持力度，2024年公开发债城投平台有息负债同比增速的降幅或明显收窄...7

图表11：过去两周，城投债净发行达662亿元，同、环比明显多增7

图表12：去年9月以来，季调后社融月环比折年增速持续改善，社融同比增速随后止跌回升8

图表13：去年11月以来，居民新增房贷规模明显回升8

图表14：2020年1季度以来，金融机构加权平均贷款利率已累计下行216个基点8

图表15：去年2季度以来，基于贷款利率与GDP平减指数衡量的真实利率水平持续下行8

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图表16：随着国债利率快速下行，去年2月以来，基于国债利率与统计局公布CPI计算的真实利率明显回落9

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