百利天恒深耕抗体及ADC技术的国际化创新药企.docx

2025年02月24日

百利天恒(688506)

深耕抗体及ADC技术的国际化创新药企

70%30%

70%

30%

-10%

2024/2 2024/62024/102025/2

沪深300

股价相对走势

百利天恒

110%

246.31/106.03

一年内最高/最低(元)

39.05

资产负债率()

10.58

每股净资产(元)

19,282.31

流通A股市值(百万元)

401/92

基本数据

总股本/流通股本(百万股)

投资评级： 买入（首次）

当前价格： 209.43元

医药生物/化学制药

行 业：

全球领先的双抗ADC企业

百利天恒从仿制药企业成功转型为国际化创新型药企，在双抗ADC领域处于国际领先水平。公司依托自主开发的双抗、多抗及ADC药物研发平台，开发了多款肿瘤领域的创新药产品。目前已有11款管线进入临床阶段，其中3款已启动注册临床试验。公司的双抗ADC、四特异性抗体等差异化管线具备同类最佳潜力，核心品种BL-B01D1达成了大额出海授权交易，有望成为泛癌种基石药物。

抗肿瘤创新药市场前景广阔

弗若斯特沙利文预测中国抗肿瘤药物市场规模将由2022年的2336亿元增长至2030年的5866亿元，2022-2030年CAGR为12.2%。抗体偶联药物（ADC）由于其高效低毒的优势，已成为肿瘤学领域发展最快速的疗法之一。据灼识咨询预计，2023年全球ADC药物市场为101亿美元，预计2033年将达到1519亿美元，2023-2033年CAGR达31.1%。近年来ADC领域产生了多笔重磅交易，2023年共实现了62笔ADC资产合作，累计价值超过575亿美元。

全球进度最快双抗ADC冲击重磅药物

公司的EGFR/HER3双抗ADCBL-B01D1作为全球首个进入III期临床研究的双抗ADC，公司预计于2026年递交上市申请。BL-B01D1在临床研究中展现出泛癌种应用潜力，有望成为抗肿瘤治疗的新标准，其临床价值获得跨国医药巨头BMS认可，后者以8亿美元的首付款及最高84亿美元的潜在总交易金额与公司达成合作协议，将进一步推动BL-B01D1在全球范围内的上市及商业化。

国际化创新药企业，给予“买入”评级

我们预计公司2024-2026年营业收入分别为58.17/22.86/25.99亿元，同比增速分别为935.3%/-60.7%/13.7%。2024-2026年归母净利润分别为36.26/1.80/-0.67

亿元，同比增速分别为扭亏为盈/-95.0%/-137.3%，EPS分别为9.04/0.45/-0.17元

/股。公司为创新药龙头公司，核心产品具有成为全球重磅药物潜力，在FCFF模型测算下，我们认为公司合理市值为1000.6亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品获批进度不及预期，海外临床不及预期，市场竞争格局恶化。

财务数据和估值

2022

2023

2024E

2025E

2026E

营业收入（百万元）

703

562

5817

2286

2599

增长率（）

-11.73%

-20.11%

935.30%

-60.70%

13.69%

EBITDA（百万元）

-202

-681

3893

410

183

归母净利润（百万元）

-282

-780

3626

180

-67

增长率（）

-182.40%

-176.40%

564.58%

-95.03%

-137.30%

EPS（元/股）

-0.70

-1.95

9.04

0.45

-0.17

市盈率（P/E）

-297.4

-107.6

23.2

466.0

-1249.4

市净率（P/B）

89.9

553.0

22.2

21.2

21.6

EV/EBITDA

-412.1

-82.4

21.1

197.0

441.1

数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为2025年02月21日收盘价

投资聚焦

核心逻辑

公司是全球领先的双抗ADC龙头企业，研发实力雄厚，自主开发了多款具备同类最佳潜力的肿瘤创新药产品。核心产品BL-B01D1展现了跨癌种治疗潜力，目前已启动多项注册性临床试验，有望成为非小细胞肺癌、乳腺癌等重大肿瘤适应症的标准疗法，其临床价值获得跨国医药巨头BMS认可，达成了大额授权交易。公司其他ADC及多抗管线具备差异化竞争优势，有望持续为公司提供增长动力及出海预期。

核心假设

仿制药业务：参考制剂业务的历年销售情况及竞争格局，我们预计化药制剂业务2024-2026年增长率为-15%/-10%/-10%，毛利率为