巨子生物巨子生物的三大预期差.docx

预期差一：胶原蛋白成分红利仍在起步阶段

比较其他品牌大单品，胶原棒天花板几何？根据炼丹炉及蝉妈妈爬虫数据显示，可复美胶原棒2023年天猫+抖音双渠道GMV达9亿，占比超40%，对应销

售量200万件，2024年胶原棒GMV近24亿，销售量529万件。对比其他品牌产品，2024年珀莱雅的双抗精华面膜、红宝石面霜均为400+万件，韩束红蛮腰约1500万件，珀莱雅红宝石面霜、OLAY红蛮腰均契合多种皮肤质地，且定位大众护肤，可触达人群更广；而可复美主定位于问题肌肤修复、受众群体相对较窄。以及参考海外品牌中单一产品规模，市场有声音认为胶原棒短期内提升空间已经有限。

图1：各品牌大单品线上销售额（万元）

蝉妈妈、炼丹炉、所

注：产品数据为抖音及天猫渠道占比，抖音数据来自蝉妈妈，天猫数据来自炼丹炉，销售量根据产品单价推算

比较护肤热门成分，胶原蛋白仍将在未来成分市场享有一席之地。欧睿数据显示，对比胜肽、玻尿酸，前者中国市场规模较小、基本已触及天花板，后者2021

年后规模已连续两年回落，反观胶原蛋白2022年顺大趋势回落后于2024年几乎触及近5年峰值、依然体现增长潜力；2022年美修大数据显示，动物胶原蛋白和重组胶原蛋白分别处于应用爆发期和概念普及期、未及成熟期，后者仍处于起步阶段，成分开发潜力巨大。

胶原蛋白成分市场潜力较大，将助推巨子生物延续增长。我们认为胶原蛋白成分市场仍处于成长期，远未到成熟期，相比于玻尿酸、胜肽等成分仍有较大空间。而巨子生物作为胶原蛋白市场龙头，有望跟随成分热度持续扩容。

图2：按重量计不同成分中国市场规模（吨） 图3：热门成分生命周期曲线

500

400

300

276

467

270302

334345373344328337

242256236246255

200

138166

205218234

100 00

1 16

17 18

19 20 18

19 20

2015201620172018201920202021202220232024

胜肽 胶原蛋白 玻尿酸

Euromonitor、所 美修大数据、所

预期差二：新品表现超预期，接力胶原次抛

可复美的产品结构过于单一，未来缺少新品接力？可复美线上GMV数据显示三大单品23年来销售额基本稳定过半，24年占比持续提升，且在双十一期间

通过合作李佳琦及贾乃亮两大超头部达播，实现月度业绩明显突破。可复美23年以来大单品结构稳定，24M4单品焦点面霜仅在推出首月GMV贡献过10%、敷料营收稳定。市场有声音认为可复美品牌的收入增长长期依赖爆品胶原棒，且暂无新爆品面世、后续增长略显乏力。

图4：可复美线上产品结构（%） 图5：胶原棒线上GMV（左轴）及YoY（右轴）

100%

80%

60%

40%

20%

0%

100,000 10

80,000 8

60,000 6

4

40,000 2

20,000 0

0 -2

敷料 胶原棒 焦点面霜

胶原棒线上GMV（万元） 胶原棒线上销售额yoy（%）

蝉妈妈、炼丹炉、所

注：产品数据为抖音及天猫渠道占比，抖音数据来自蝉妈妈，天猫数据来自炼丹炉

蝉妈妈、炼丹炉、所

注：该GMV数据为抖音及天猫数据加总，抖音数据来自蝉妈妈，天猫数据来自炼丹炉

从珀莱雅看大单品，概念带火产品组合，持续种草营销助长单品销量。2020年珀莱雅推出大单品红宝石精华和双抗精华，同年推出“早C晚A”概念，双抗精华+红宝石精华组合结合成功传播的“早C晚A”概念上市、两大单品强势联手

深化消费者印象，21年4、5月又相继推出2.0系列，“双11”期间两大单品销售额3.5亿；2022年11月珀莱雅快闪活动强势占领“早C晚A”心智，双抗精华、红宝石精华又分别于23年、24年“618”活动前推出3.0系列，借平台活动

+焕新升级铺开销量。珀莱雅大单品爬坡时间较长，历经多次概念营销及升级推新逐步抬升销售额。

图6：2021年10月起“早C晚A”系列线上GMV（万元）

蝉妈妈、炼丹炉、久谦数据、所

可复美焦点面霜初起步，表现已超预期，新品布局持续完善。对比珀莱雅大单品长线爬坡周期，焦点面霜处于起步阶段，且仅推出9个月便实现线上2.77亿GMV（炼丹炉+蝉妈妈爬虫数据），24年10月单月GMV突破1亿，月均GMV

贡献约8%，24年表现超预期。巨子生物旗下两大品牌可复美、可丽金24年不断推新，且可复美、可丽金24年不断推新，可复美接连完善焦点系列胶原修复线产品；推