宁沪高速穿越周期的公路龙头，估值回归理性.docx

正文目录

投资要点 6

核心逻辑 6

股价催化剂 6

与市场观点不同之处 6

过往：长三角优质路产贡献稳健的经营现金流 7

路产位于经济发达地区，过往分红政策稳健 7

公路业务：剩余收费期较短，陆续启动改扩建 8

金融投资：过往收益率较高，但地产筑底阶段影响估值 10

清洁能源：应用前景广阔，仍需要持续投入 10

未来：迈入资本开支高峰，负债水平或逐步上升 12

近期路网变化对车流量的影响偏正面 12

新建与改扩建项目加码，资本开支将增大 13

资产负债率或将提升，财务资源足以维持分红 14

交易逻辑：公路盈利弱顺周期，但估值逆周期 16

类债股票，利率下行阶段获得超额收益 16

AH价差处于历史高位，H股较A股更有吸引力 17

全球比较：探寻公路股在低利率环境下的估值 19

Mundys(Atlantia)：全球最大收费公路运营商，已退市 20

Transurban：澳洲最大的收费公路运营商 20

AtlasArteria：全球性的收费公路运营商 21

盈利预测与估值 22

关键假设 22

盈利预测 24

DCF估值 25

沪宁高速改扩建情景分析 26

风险提示 27

图表目录

图表1：宁沪高速：收入 7

图表2：宁沪高速：毛利润 7

图表3：宁沪高速：归母净利润构成（2H23-1H24） 7

图表4：宁沪高速：股权结构图（2024年三季报） 8

图表5：宁沪高速：每股股利与分红比例 8

图表6：宁沪高速：路产剩余收费期限（基期为2024/12/31） 8

图表7：宁沪高速：主要路产情况 9

图表8：宁沪高速：主要路段平均每日客车流量 9

图表9：宁沪高速：主要路段平均每日货车流量 9

图表10：江苏省载客汽车保有量及增速 10

图表11：江苏省公路货运量及增速 10

图表12：宁沪高速：公司金融投资主要项目情况 10

图表13：云杉清能：高速公路服务区分布式光伏项目示意图 11

图表14：云杉清能：高速公路互通区分布式光伏项目示意图 11

图表15：宁沪高速：主要路产位置图 12

图表16：宁沪高速：新建与改扩建公路项目情况 13

图表17：江苏省城镇居民平均每百户耐用消费品拥有量（2023年） 13

图表18：江苏省高速公路收费标准定价机制 14

图表19：宁沪高速：资产负债率 14

图表20：宁沪高速：经营性现金流vs资本开支与分红 14

图表21：中国高速公路上市公司运营指标总结 15

图表22：宁沪高速A股：投资回报构成 16

图表23：宁沪高速H股：投资回报构成 16

图表24：宁沪高速A股：估值回报与中国国债利率变动 16

图表25：宁沪高速H股：估值回报与美国国债利率变动 16

图表26：宁沪高速A股：相对收益与沪深300涨跌幅 17

图表27：宁沪高速H股：相对收益与恒生指数涨跌幅 17

图表28：宁沪高速估值分位数 17

图表29：中美无风险利率 17

图表30：“类债”属性使A股公路板块的Beta降低 17

图表31：宁沪高速：AH股价（转换为人民币） 18

图表32：宁沪高速AH溢价率vs恒生沪深港通AH股溢价率 18

图表33：宁沪高速：沪股通持股占比 18

图表34：宁沪高速：港股通持股占比vs外资持股占比 18

图表35：高速公路海外可比公司估值表 19

图表36：Atlantia的累计回报率 20

图表37：Atlantia股息率与无风险利率 20

图表38：Transurban的累计回报率 20

图表39：Transurban股息率与无风险利率 20

图表40：AtlasArteria的累计回报率 21

图表41：AtlasArteria股息率与无风险利率 21

图表42：宁沪高速-主要路段通行费增速预测 22

图表43：宁沪高速-收费公路成本预测 23

图表44：宁沪高速-比率预测简表（剔除建造收入口径） 23

图表45：宁沪高速-盈利预测简表 24

图表47：宁沪高速：企业自由现金流测算 25

图表48：宁沪高速A股：股息率减去10年期中国国债收益率 25

图表49：宁沪高速H股：股息率减去10年期美国国债收益率 25

图表50：宁沪高速A股：PE 26

图表51：宁沪高速H股：PE 26

图表52：宁沪高速A股：PBvsROE 26

图表53：宁沪高速