审核问询和保荐机构跟投制度实施效果案例分析.pdfVIP

DOI：10．19641/j．cnki．42-1290/f．2025．01．015

审核问询和保荐机构跟投制度

实施效果案例分析

张梅，徐虹（教授）

【摘要】本文选择科创板首例因重大违法而被强制退市的公司紫晶存储为案例，通过分析其IPO过程中审核

问询“一问一答”所展示的内容，以及保荐机构中信建投在辅导企业上市过程中的表现，探究注册制改革背景下以

强化信息披露为核心的上市审核问询制度以及旨在压实保荐机构资本市场“看门人”责任的保荐机构跟投制度的

实施效果与存在的问题。研究发现：从信号传递视角看，多轮次IPO审核问询很可能是对IPO公司信息披露质量

的事前警示；交易所对某些问题进行了多轮反复问询，而IPO公司对这些问题没有给出实质性且令人满意的回

答，很可能表明公司在某些重要事项上存在隐瞒，且隐瞒问题可能正是公司上市后爆发问题的症结所在；现行保

荐机构跟投制度未能实现保荐机构与拟上市公司间利益和风险的深度捆绑，当承销及保荐费用远高于跟投金额

时，在高额承销及保荐费用的利益诱惑下，保荐机构并未压实其“看门人”职责。

【关键词】科创板；紫晶存储；审核问询制度；保荐机构跟投制度；退市

【中图分类号】F832【文献标识码】A【文章编号】1004-0994（2025）01-0102-7

比，注册制下证券监管部门不再对企业的投资价值做出

一、引言

判断，但审核把关会更加严格，在确保其信息披露质量

2024年4月国务院印发《关于加强监管防范风险推动后，将能否发行上市的判断权交给市场投资者。这一举

资本市场高质量发展的若干意见》，其中“严把发行上市措不仅提高了审核流程的透明度（蒋尧明和张雷云，

准入关”“加大退市监管力度”可从资本市场“入口”与“出2021）、降低了拟上市公司和市场投资者之间的信息偏

口”两端有效防范化解风险，是实现资本市场高质量发展差，而且限制了上交所的自由裁量权，真正做到“权力在

的重中之重。因此，本文基于IPO审核问询与保荐机构阳光下运行”。

跟投双重视角，挖掘现行注册制下“入口”与“出口”机制信息披露制度是注册制改革的核心内容，能够强化

之间的制度契合与互动状况，这对于更好地推动上述意以交易所审核问询为主导的市场化机制，把企业能否上

见的落地实施具有重要参考价值。市以及如何定价的选择权交给市场。注册制改革的另一

作为一种政策导向型的行政监管模式，核准制下由个核心内容是保荐机构跟投制度，作为资本市场的“看门

①

中国证监会这一专属机构从事证券发行监管，这种依靠人”，保荐机构在新股发行过程中扮演着推荐人与监督者

行政手段分配IPO资源的方式，不可避免地造成了政治的双重角色（蔡庆丰和刘锦，2014）。一方面，保荐机构需

“寻租”和市场效率低下等问题（吴袁震等，2023）。为进一要承担对首次公开募股公司的辅导义务，审查拟上市公

步深化改革，提高资本市场效率，2019年以信息披露为司的资质水平、财务信息透明度和资金使用计划等；另一

核心的注册制改革在上海证券交易所（简称“上交所”）科方面，公司上市后保荐机构还需要继续提供监管服务，并

创板落地实施，上交所接受拟上市企业的科创板IPO申承担相应的法律责任（陈晶，2022）。通过引入保荐机构跟

请文件，并对其是否符合相关发行、上市标准以及信息披投制度，迫使保荐机构慎重对待发行定价、保荐及审核等

露规定进行审查。此审查过程主要通过发出上市审核问事项，能够强化对拟上市公司质量和其信息披露质量的

询函的方式进行，要求企业针对问询函中提出的问题做把控，压实保荐机构“看门人”职责（邱冬阳和曹奥臣，

②

出回应，进而推动企业改善信息披露质量。与核准制相2020）。

【基金项目】国家社会科学基金项目“注册制变革诱致的权力配置变迁对企业信息披露的影响与监管