中国人形机器人：因长期可预见性增强而延展目标价基础至2030年；买入三花_贝斯特；上调绿的谐波_鸣志至中性.pdfVIP

中国人形机器人

年;买入三花/贝斯特;上调绿的谐波/

鉴于近来一些关于技术和产品开发前景的积极评论（尤其来自英伟达和特斯拉），我

们认为市场可能会对人形机器人行业采取愈发长远的视角。我们将估值基准年份延展

至2030年（此前为2027年），并贴现回2025年，同时将覆盖范围内四只人形机器人

零部件股的目标价上调34%~82%，但我们维持行业出货量和公司盈利预测不变，以等

待有关技术成熟度的更明确依据。

我们相对更看好评级为买入的三花智控和贝斯特，因为我们认为二者股价提供了更具

吸引力的风险回报，而且其核心业务有望受益于国内汽车/家电销售的政策支持（参见

报告“China:Policymakersunveiledimplementationdetailsforthe2025“dual

upgrade”plantoboostconsumption”）。我们将绿的谐波/鸣志电器的评级从卖出

上调至中性，以反映其均衡的回报状况（下行空间0%/9%，而我们覆盖范围内股票平

均下行空间为5%）。

我们重点关注多项即将到来的推动因素，例如特斯拉将于1月底发布的2024年四季度

业绩以及可能在几周后发布的OptimusGen3、3月中旬的英伟达GTC大会、7月将在

中国举行的世界人工智能大会（WAIC），以及最早有望在2025年底实现的特斯拉

Optimus对外销售。

近期全球科技领军企业的一些重要进展：

(1)特斯拉管理层披露了Optimus机器人的宏伟出货目标：2025年数千台，2026年增

至10倍即5万~10万台，2027年再增至10倍达到50万~100万台；(2)特斯拉管理层表示

Optimus的开发进展顺利，未来几周可能会向公众发布更多最新信息；(3)英伟达管理

层阐述了机器人行业ChatGPT时刻即将到来的愿景，并宣布推出Cosmos，这是一个

由“世界基础模型”组成的综合平台，用于支持物理AI系统，例如自动驾驶汽车和人

形机器人。此前，他们已经推出了专门面向人形机器人领域的GR00T和JetsonThor边

缘计算系统级芯片。（参见报告“Nvidia-KeyTakeawaysfromCES2025Keynote;

FocusonPhysicalAI;ReiterateBuy(onCL)”和“GlobalAutomation:Humanoid

robot:Nvidia’sGR00Tanacceleratorforindustry;BuySanhua(onCL)/Best

precision”）

我们对特斯拉2025-27年Optimus出货目标不予置评，但我们基于部分加总法的估值交

叉验证分析(图表3)表明，覆盖范围内的供应链上股票存在较大上行空间，即在假设

2027年Optimus机器人出货量为100万台的情况下，人形机器人业务带来的股权价值增

值是当前市值的2.0~2.6倍，在假设2027年Optimus出货量为50万台的情况下，股权价

值增值是当前市值的1.3~1.5倍。从增量收入的角度来看，我们的敏感性分析表明，在

存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。

信息，见信息披露附录，或参阅/research/hedge.html。

FINRA的注册/合格研究分析师。

GoldmanSachs中国人形机器人

Optimus出货量为100万台的假设以及我们对每家公司单机价值量和市场份额的不同假设

下，到2027年三花智控/贝斯特/绿的谐波/鸣志电器的人形机器人业务收入将分别达到人民

币291.87亿/17.69亿/30.10亿/30.02亿元，分别占公司总收入的39%/46%/83%/45%。

图表1:特别是，特斯拉近期披露了2025-27年Optimus的出货量宏伟目标

特斯拉2025-27年Optimus出货量目标与高盛预测的全球人形机器人出货量

资料来源：特斯拉,公司数据,高盛全球投资研究部

2025年1月13日