2025年中期宏观展望分析报告：AI、关税与黄金.pdf

证券研究报告|2025年05月20日

AI、关税与黄金的启示

2025年中期宏观展望

经济研究·宏观专题

AI、关税与黄金：定价热点

•权益：定价中国经济结构性亮点→分子

•固收：定价中国宏观政策“逆周期”的力度→分母

•黄金：定价“新秩序”前的真空→范式

图：AI、黄金与关税成为资本市场近期最活跃的定价因子

选大国美D国全等对

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S会两税关

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资料：Macrobond、国信证券经济研究所整理

框架：从三目标体系说起

名义GDP：“7+2”vs“5-1”

•“体感增速”：居民、企业、政府的交易和计量均以现价为基准

•“均衡增速”：生产考核（GDP、税收、就业等）导向下，各方“一门心思抓生产”，失衡产能通过扭曲定价消化

•生产法下的实际GDP增速可能带来“统计幻觉”，以及一系列的长期问题

图：2023年开始我国名义经济增速开始罕见低于实际GDP增速

资料：Macrobond、国信证券经济研究所绘制

理想：微妙的“三均衡”

•在“十四五”规划的《说明》中强调：“到十四五末达到现行的高收入国家标准……”

•世界银行“高收入国家”人均现价GDP≥14005美元（2024）vs我国95749人民币≈13207美元（2024）

•增速诉求外，需权衡内外部两种价格：通胀与汇率

实际GDP增速企稳（5%+）

“十四五”

量化目标

平减指数/物价水平转正（0.1%+）汇率稳中有升（7.2RMB/USD-）

现实：外需持续成为增长主要动能

•去年底以来的经济企稳，以海外补库+抢出口为核心，内生性依然偏弱

•增长结构类似2022年，外生力量重回主导

图：外贸对我国经济拉动持续增加

资料：Macrobond、国信证券经济研究所整理

“大萧条”：百年回望

“大萧条”的脉络

•百年前（1929-1934），时至今日，对其的讨论仍然持续不绝

•总体而言，“大萧条”是产能扩张、贸易争端、货币紊乱交织形成的系统性崩坏

阶段一：繁荣的伏笔阶段二：危机的起点阶段三：金融放大器

技术进步与产能扩张产能溢出与贸易裂痕货币失据与债务通缩

福特模式/流水线生产美国立法提高关税国际贸易萎缩条萧大

贸易保护主义抬头