小米集团研究报告：人车家全生态，领跑中国智造-交银国际证券-2025.pptx

小米作为中国科技行业核心标的，也是自主创新和国产替代先锋，对贸易不确定因素的直接敞口较小。我们认为，之前小米配售有利于其核心业务扩展，长期利

好公司股价，近期股价回调或提供买入机会。围绕「人车家全生态」战略，公司业务呈四大亮点：1）智能手机高端化持续突破，海外市场空间广阔；2）小米汽车精准打造爆品，关注后续产能情况；3）积极加码大家电，拓展AIoT线下和海外渠道；4）互联网收入有望借助高端化和海外拓展提升变现能力。

Θ智能手机高端化和新兴市场继续扩展，存储器成本下降对毛利率的正面影响或在1H25集中释放。智能手机业务2024年在高端化逆势突破，在中东/拉美/非洲等新兴市场也取得了份额的明显提升，我们认为高端化和新兴市场扩展仍是2025/26年智能手机收入增长的主线，我们预测智能手机收入2025/26年同比增长12%/8%。我们观察到NAND和DRAM价格在2H24开始下降，或在 1Q25见底并在之后开始反弹。我们预测存储成本下降对毛利率的正面影响将在1H25集中释放，并在2H25随着存储器价格反弹而逐渐收窄。我们预测 2025年小米智能手机毛利率达14.0%，同比增长1.4个百分点。

Θ智能汽车产能继续释放，或在2025年扭亏为盈。我们预测小米汽车交付量在 2024年13.7万辆基础上，在2025/26年达到38.9/57.3万辆。随着后续YU7等新车型的持续推出并向上触及更高价格段，我们预测2025/26年小米汽车ASP或将稳步提升，且继续保持近200%的产能利用率。我们预测，小米汽车业务在3Q25首次盈利，2025全年扭亏为盈。AIoT加码大家电，扩张线下和海外渠道。我们认为，线下和海外渠道扩张有望拉动AIoT品类的量和价，并有助于毛利率提升。我们预测2025年大家电收入同比增长53%，AIoT整体收入或在 2025/26年分别同比增长23%/17%。

Θ首予买入，目标价60港元。我们预测2025/26年小米总收入分别同比增长33%/20%。2025/26年经调整净利润分别为381/503亿元人民币，对应2025/26年基本EPS1.51/1.98元人民币。我们认为，投资者或对于小米的估值方法存在分歧。我们通过SOTP法，基于2026年手机xAIoT业务26市盈率和汽车业务2.0倍市销率，得到60港元目标价。我们选择的26倍市盈率略高于公司历史NTM市盈率平均值21.3倍，以反映人工智能变革和国产替代环境下市场对核心科技股的正面情绪。;

2025年5月6日

小米集团(1810HK)

目录

财务假设.........................................................................................................................................4

估值................................................................................................................................................7

智能手机：高端化持续突破，海外市场空间广阔.......................................................................10

存储成本下降对毛利率的正面影响将在1H25集中释放.......................................................................................................................11

高端化逆势扩张，预计ASP未来三年持续增长......................................................................................................................................14

海外市场持续扩张，新零售带来新的增长引擎...................................................................................