20250604东吴证券固收深度报告结构化融资再观察城投ABS市场回顾与前瞻（市场篇）19700kb.pptxVIP

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1. 我国资产支持证券市场概览

我国的资产证券化市场经过多年发展，当前已形成较为成熟的体系，可根据基础资产类型和发行市场、监管机构两个维度进行分类。若按基础资产类型分类，资产证券化产品包括企业ABS、信贷ABS和资产支持票据ABN；若按发行市场及监管机构分类，资产证券化产品包括交易所市场ABS和银行间市场ABN，并分别由证监会和交易商协会予以监管。

随着市场不断发展，ABS的种类逐渐多样化，创新产品层出不穷，更多适应特定融资需求或政策导向的新型资产证券化产品逐渐涌现。例如，消费金融ABS，指以消费金融公司或银行的消费贷款（如信用卡分期、个人消费贷、汽车金融等）为基础资产发行的证券化产品，2020年后，消费金融ABS规模显著增长，成为支持消费金融行业的重要融资工具。此外，还有知识产权ABS、汽车金融ABS、绿色ABS等。各类新型ABS产品的出现反映了中国资产证券化市场在支持实体经济发展、推动绿色转型和创新金融工具方面的积极探索，未来伴随相关政策的趋于完善和市场体系的愈加成熟，ABS的种类和规模预计将进一步持续增长。

根据Wind数据统计，2024年全年资产支持证券发行总额合计20,413.94亿元，较2023年的18,751.38亿元同比增加8.87%，扭转了近年来市场逐年缩量的趋势，主要原因或可归于以下三点：1）政策支持力度加大：持续推动资产证券化试点扩容，涵盖基础设施、绿色金融及消费金融等领域，激发市场活力；2）存量资产盘活需求增加：在经济结构转型及去杠杆背景下，企业通过ABS盘活存量资产（如应收账款、租赁资产）的需求上升；3）市场信心修复：随着经济基本面逐步企稳，投资者对优质ABS产品的认购意愿增强，推动发行规模增长。

若进一步分发行主体类型来看，2024年资产支持证券的发行人以产业类主体为主，城投类主体发行规模较小，2024年发行资产支持证券仅约130.82亿元，占比不及1%，或主要系受地方政府债务监管趋严而引发城投平台融资渠道受限影响所致。而产业类主体大多以优质应收账款或合??债权为基础资产来降低违约风险、吸引投资者参与，叠加近年来绿色金融、供应链金融等领域频获政策支持，推动相关ABS产品数量增长，因此持续维持市场供给主力的地位。2025年初以来，资产支持证券市场的发行格局仍延续往年，一级市场新增发行额6,290.95亿元，其中城投类企业发行额约28.45亿元，产业

类企业发行额约6262.50亿元。;固收深度报告;固收深度报告;固收深度报告;固收深度报告

这一“低票息占规模、高票息占数量”的票息结构，本质上反映了城投ABS市场的供需两端博弈。需求端方面，低票息产品（2.5%）因票息收益稳定、信用风险较低而成为稳健型投资者的可选配置方向，叠加城投ABS的信用利差压缩趋势，进一步推高其存量占比；而高票息产品（≥4%）因对应信用资质相对弱化的底层资产（如区域经济承压、资产回收周期不确定的项目），故对于风险偏好不高、流动性要求较高的投资者而言性价比有限。供给端方面，城投平台在发行时更倾向于以优质资产作为产品底层来降低融资成本并同时提升发行成功率，而高票息产品天然对于发行主体而言造成较大的付息压力。此外，就ABS产品自身的风险而言，低票息产品存量占比过高可能隐含久期集中的风险，即若经济周期波动或信用风险事件频发，可能对市场流动性形成冲击；而高票息产品发行数量的结构性扩张则提示投资者需关注产品底层资产的质地与现金流覆盖能力，还需防范因风险溢价过度而引发的违约风险。;固收深度报告

图4：存量城投ABS剩余期限结构（单位：亿元；只）;固收深度报告;固收深度报告

比16%。具体而言，基础设施收费权凭借其稳定的现金流和较低的违约风险，从而成为城投平台发行ABS的主要底层资产，其中包括高速公路收费、供水供气收费、污水处理费等项目因其公共服务属性、政府支持背景以及区域业务垄断性，故提供较强的信用保障，在区域环境不发生重大变化的情况下，未来现金流入的体量和节奏均将保持稳定，可预期性较强，但同时仍需关注区域人口流动、财政收支平衡以及政策变化等可能对收费收入构成潜在影响的因素。棚改/保障房债权依托政府财政补贴或专项资金，在具有地方政府的背书和兜底前提下安全性同样较高，但考虑到其底层资产主要为未来房产项目的销售收入，因此高度依赖项目主体的持续经营能力，故现金流的不确定性抬升，且在ABS发行时项目往往尚未销售，因此需特别关注项目去化不畅或周转延期的额外风险，同时区域人口流出