可转债违约案例复盘：信用风险再审视.docx

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、可转债违约复盘 5

（一）违约可转债特征梳理 5

（二）集中违约对2024年可转债市场的影响 6

（三）2025年可转债违约风险展望 7

二、可转债违约案例分析 8

（一）搜特转债-2024年3月12日 8

（二）鸿达转债-2024年6月27日 11

（三）蓝盾转债-2024年8月13日 15

（四）岭南转债-2024年8月14日 17

（五）江右转债-2024年12月21日 20

三、风险提示 22

图表目录

图表1 2024年转债违约时间线 5

图表2 2024年可转债违约原因汇总 6

图表3 低评级转债2024年净值曲线表现持续偏弱 6

图表4 破面转债在跟踪评级披露期间净值曲线显著回调 6

图表5 2025年跟踪评级关注个券 7

图表6 搜于特集团风险演绎及违约情况 9

图表7 搜于特收入结构（单位：万元） 9

图表8 搜特转债*ST搜特价格走势（元） 10

图表9 搜特集团主要财务指标（亿元） 11

图表10 鸿达股份风险演绎及违约情况 12

图表11 鸿达转债ST鸿达价格走势（元） 13

图表12 2020-2022年鸿达股份主营收入及构成（单位：亿元，%） 13

图表13 鸿达股份主要财务指标（亿元） 14

图表14 蓝盾股份风险演绎及违约情况 15

图表15 蓝盾转债蓝盾退价格走势（元） 16

图表16 2020-2022年蓝盾股份主营收入及构成（单位：亿元，%） 16

图表17 蓝盾股份主要财务指标（亿元） 17

图表18 岭南股份风险演绎及违约情况 18

图表19 岭南转债岭南股份价格走势（元） 19

图表20 2021-2023年岭南股份主营收入及构成（单位：亿元，%） 19

图表21 岭南股份主要财务指标（亿元） 20

图表22 德润达风险演绎及违约情况 21

图表23 德润达收入结构（单位：万元） 21

图表24 德润达主要财务指标（亿元） 22

一、可转债违约复盘

2024年可转债信用风险事件多有发生，首次出现可转债实质违约。有四只上市转债

（搜特转债、鸿达转债、蓝盾转债、岭南转债）及一只私募转债（江右转债）无法按期偿付本息，一系列个体风险事件相继发生，大幅扭转市场对于转债安全边际的态度，即转债资产从纯债本息现金流的托底转向高收益债逻辑，转债自身的信用风险也逐步被纳入市场定价考量因素。

图表1 2024年转债违约时间线

430.00

5.17搜特退债未按时

鸿达转债因流动资金不足无法兑付回

上海新世纪下调

30.00

420.00

410.00

兑付回售款和利息，

构成实质违约

售本息

鸿达退债债项评级至

C

25.00

400.00

390.00

20.00

380.00

370.00

360.00

350.00

340.00

330.00

搜特退债利息未按期兑付，构成实质

违约

联合资信下调搜特退债债项评级至C

8.2联合资信下调岭南转债债项评级至CC

8.13蓝盾退债可转债

本息无法按期兑付 8.14岭南转债公告不

能按期兑付本息

资料来源：W转债指数 百元溢价率（右）

资料来源：W

15.00

10.00

5.00

-

ind

ind，华创证券

（一）违约可转债特征梳理

1、违约主体以低评级民营企业为主，国企持股比例低，最高主体外部评级均为AA及以下。低评级民企主体本身再融资能力较差，搜特转债有少量国企参股但不构成实控、岭南转债国企实控但股比低，在业绩持续下滑的情况下国资救助意愿或均有限。

2、盈利能力下滑严重，“反转叙事”难以演绎。2024年违约转债普遍连续3-4年净利润为负，在此情况下“反转叙事”演绎难度较大。盈利持续不及预期往往伴随着转股价格持续下修，股价下跌概率大，转股要面临股票大幅下跌甚至退市的风险。

3、风险征兆出现较早，同时伴随着较为普遍的公司治理问题。主体评级下调、体系内其他债务风险暴露、股票停牌等风险事件发生比违约时点早2年及以上，另有两家主体涉嫌财务造假，对于有此类实质性风险因素的主体其转债价格跳水时间较为滞后，有一定提前规避空间。

4、转股价持续大幅下修，信号明显。就可转债的信用保护来看，与普通信用债相比，可转债一般票息保护较低，根据存续年份一般在0.5%-3%区间内，更侧重股性条款（转股、回售和下修），通过赋予投资者灵活退出权规避违约。但是即使有转股选择权保护，

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0.99

2024/