乳制品行业深度报告：产能加快调整，2025年奶价有望企稳.docxVIP

证券研究报告

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TOC\o1-2\h\z\u原奶价格周期：产能、需求、进口多因素影响 5

乳业产业链：上游养殖周期长，下游市场集中 5

原奶周期复盘：事件扰动需求，利润影响产能 6

2025年展望：奶价下半年有望逐步企稳 12

行业亏损严峻，奶牛产能延续去化趋势 12

政策持续发力，乳制品需求有望改善 13

下半年奶价有望逐步企稳 14

奶价与乳企股价复盘 15

奶价与上游牧业股价波动高度相关 15

奶价影响下游乳企盈利修复节奏 16

投资建议 19

风险提示 20

证券研究报告图1我国乳业产业链 5

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图2全球奶类产量 5

图3我国原奶市场格局（按原奶销售额计算） 5

图4全国牛奶产量区域分布 6

图52024Q4下游乳制品市场份额 6

图6奶牛繁育流程 6

图7奶价周期 7

图8中国乳制品零售额 7

图9中国原料奶产量（供给） 8

图10中国乳制品产量（需求） 8

图11CPI及CPI奶类 8

图12中国乳制品进口量 8

图13GDT乳制品平均价 9

图14奶粉进口单价与国内原奶价格 9

图15人均奶类消费量 9

图16居民人均可支配收入同比 9

图17奶牛饲养规模场数（户） 9

图18奶牛规模化比例 9

图19全国奶牛存栏 10

图20中国奶牛单产 10

图21玉米、豆粕价格 10

图22苜蓿草到岸价 10

图23奶牛生产成本 11

图242021年四季度开始原奶价格持续下跌 11

图252020年开始奶源供给持续增加 11

图26131个国家奶牛产业技术体系辐射牧场调查情况 11

图27奶牛养殖成本拆分占比 12

图282024Q3原料奶产量开始下滑 12

图29山东省经产奶牛季度头均利润情况 13

图302024年开始大型牧场奶牛存栏增速放缓 13

图31中国乳制品进口量连续三年下滑 13

图322024年Q4以来乳制品进口价格攀升 13

图33生鲜乳收购价持续低于成本（元/公斤） 15

图342024年开始进口奶价与国内价格倒挂 15

图35奶价与上游牧业公司股价复盘 16

图36奶价与牧业公司业绩对比 16

图37奶价与头部乳企股价复盘 17

图38奶价与头部乳企业绩对比 17

图39奶价走势与伊利股份毛销差 18

图40奶价走势与蒙牛乳业毛销差 18

图41伊利股份资产减值损失占收入比重 19

图42新乳业和光明乳业资产减值损失占收入比重 19

图43牛肉价格与奶价相关性强 19

图44生鲜乳均价同比和环比 19

图45伊利股份和新乳业股利支付率 20

图46乳制品板块估值 20

证券研究报告表1部分乳企布局上游情况列举 10

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表2支持乳制品消费增长及原奶行业稳定发展相关政策 14

表32025年以来各地生育政策列举 14

原奶价格周期：产能、需求、进口多因素影响

乳业产业链：上游养殖周期长，下游市场集中

图1我国乳业产业链

原奶为乳业产业链核心要素。我国乳业产业链可以分为上游、中游和下游三大板块。乳业的上游主要包括饲料生产，奶牛的育种、检疫、养殖，原料奶的生产与销售。育种公司、饲料生产商以及牧场参与上游环节，最终提供原料奶。中游包括乳制品生产，乳制品制造商

将原料奶进一步加工成液体乳、乳粉、干酪等乳制品提供给下游渠道销售。下游销售渠道多样化，通过超市、便利店、电商平台、经销代理等各类渠道销售给终端消费者。

弗若斯特沙利文，艾媒咨询，东海证券研究所

弗若斯特沙利文，艾媒咨询，东海证券研究所

我国乳业上游分散，下游市场集中。近年来，全球乳业市场稳步增长。2023年，全球

资料来源：奶类产量为9.68亿吨，同比+1.7%，我国奶类产量4281.32万吨，占全球市场的4.4%。我

资料来源：

国上游原奶市场较为分散，截至2020年，原奶产量行业前5大参与者的市场份额为15.5%。但产区集中，主要为东北、西北等地区。据荷斯坦统计，2024年全国原奶产量超过100万吨的主产省10个，生产原奶3372万吨，占全国82.7%。此外，我国乳业中下游市场高度集中，呈现双寡头和区域多强局面。截至2024Q4，常温奶市场CR5份额超过90%，以伊利股份和蒙牛乳业为主导。低温酸奶和低温纯牛奶市场CR5分别为73%和66%，区域型乳企通过差异化竞争占据较高市场份额。

图2全球奶类产量 图3我国原奶市场格局（按原奶销售额计算）

10 5%

8 4%

6 3%