农银国际证券_特朗普对等关税对美联储政策的影响_ 20250613F.pdf

2025年6月13日

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目录

一、前言3

二、美国贸易保护传统与特朗普对等关税3

三、美国通胀的长期趋势7

四、关税与通胀的关系：历史经验11

五、特朗普对等关税对美国通胀的可能影响16

六、美联储政策框架转变与未来货币政策走向20

权益披露25

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特朗普对等关税对美国通胀与货币政策影响分析

农银国际研究部王红林

摘要：本文聚焦特朗普对等关税对美国通胀和货币政策影响，研究发现，

在其他条件不变的情况下，此次对等关税可能会使得美国通胀水平，从目

前2.3%左右，在一年内上升到3%，甚至4.4%，影响远超特朗普第一任

期的关税措施。对等关税和制造业回流美国政策，不仅可能带来较高通胀，

让低利率低通胀的大缓和时代一去不返，也可能会导致美联储货币政策框

架从灵活通胀目标制转向传统通胀目标制。美联储今年货币政策将更关注

未来几个月的通胀数据，下半年是否降息，或者降息几次，取决于通胀数

据和正在进行中的美国与各国贸易谈判结果。美联储目前最好的策略，就

是等待谈判结果、通胀数据和准备政策框架调整，以适应未来几年可能出

现的更多不确定性与冲击。

一、前言

当今世界正经历百年未有之大变局，以中国为代表的发展中国家群体崛

起，正在深刻改变世界经济、科技、地缘政治的格局。自工业革命以来，

过去几百年由西方国家主导世界的格局，正在遭遇前所未有的挑战。世界

正在合作、竞争、甚至碰撞中重塑新的格局，寻找新的均衡。这一过程会

如何演化？新的格局，新的均衡什么时候可以形成？俄乌战争爆发后，一

切变地更难预测。但有一点是确定的：国际格局多元化的大势不可逆转。

在这个大背景下，过去以美国为主导的单极世界，正在面临严峻挑战。美

国能否接受一个多极世界？美国如何在新的格局中找到自己满意的角

色？这些基本问题关系到其外交、军事、贸易等各方面政策转变。以特朗

普为首的政治力量，近年在美国快速崛起，特朗普第二次当选美国总统，

正是美国社会在百年未有之大变局中做出的重要选择。

特朗普再次当选后，明确提出：让美国再次伟大，大幅削减贸易与财政赤

字，制造业回到美国，就是美国在大变局下的政策目标。为了实现这些目

标，特朗普政府已经发布对等关税方案、新的能源和减税政策等，这些激

进的改革方案即将改变美国的经济结构与发展模式，当然也会对美国的通

胀趋势与货币政策产生深远的影响。本文主要聚焦特朗普对等关税对美国

通胀的影响，分析其可能导致的美联储政策变化。

二、美国贸易保护传统与特朗普对等关税

1.美国历次贸易保护主义的背景与实践

美国历史上曾经多次利用高关税实行过贸易保护主义，第一次是在1789

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年至1862期间，当时美国正处于工业化早期，为保护其幼稚的工业与提

升财政收入，美国实行全面高关税政策，当时关税收入在美国全部财政收

入中贡献通常达90%左右。例如，1827年亚当斯政府通过关税法将美

国平均关税水平，从1821年的43%提升至1827年的50.9%（图一），

被南方利益集团称为“可憎关税法”。之后在需要自由贸易的南方棉花集

团反对下，平均关税水平逐步降低到1840的17.6%。

美国第二次关税大幅提高，发生在1861年美国南北战争爆发后。一方面

是因为美国政府为了从关税中筹措军费，支持战争开支；另一方面，也是

由于第二次工业革命之后，欧洲工业品的竞争力增强，美国为了保护本土

工业，用高关税保护本土企业，以便其追上欧洲强国的竞争对手。美国的

关税水平从1861年的14.2%，迅速飙升到1866年的48.8%。高关税为

本土企业提供了垄断性国内市场，推动美国本土钢铁、石油、制造业规模

扩张。例如，1860-1900年，美国钢铁产量增长近20倍，铁路里程从3

万英里增至20万英里。

美国第三次提高关税，保护国内工业发生在十九世纪末，1893年美国爆

发严重经济危机（铁路过度建设、银行倒闭潮），失业率飙升至15%以

上。尽管危机根源是金融投机和产能过剩，但