利率债6月报：政策性金融工具如何影响债市？.pdfVIP

摘摘要要

海外不确定性边际缓解，国内债市整体走陡。5月美国与贸易伙伴谈判取得部分进展，政策不确定性边际回落，风险资产回升、美债承压、美元指

数止跌，市场关注点转向财税政策。日债收益率回升，受到市场对财政可维持性的担忧；欧元区定价财政加杠杆、风险偏好修复。国内，5月全月

在资金面宽松中美谈判取得进展的背景下，国债收益率曲线整体走陡，权益市场先上后平、商品市场低位震荡。机构行为方面，债市杠杆率整体

低位平稳，大行买债规模或有改善保险买债规模回落，基金降久期博弈信用利差，农商行拉久期，理财负债重回充裕，维持高配同业存单。

政策性金融工具如何影响债市？25年4月的政治局会议，提到“设立新型政策性金融工具”，参考往年政策行作为主体的工具主要包括两轮：（1）

2015年-2017年推出的2万亿专项建设基金；（2）2022年的政策性开发性金融工具。两者本质上类似，都通过政策行设立基金作为特定重点领域资

本金，财政予以贴息，实现撬动基建投资的效果。两轮政策性工具的推出期间，都伴随着一揽子政策，支撑了特定领域投资，其中15年那一轮主

要是支撑棚改领域和地产投资，22年那一轮主要支撑了交通基础设施项目和基建投资。从债市的反馈来看，债市的短期定价是对政策发布的预期

定价，10Y国债收益率3个交易日内上行2-7BP；而中期定价取决于一揽子政策集中发布的节奏和基本面数据直接改善的节奏，10Y国债收益率跟随节

奏往往有2-5个月的趋势上行，幅度约18-30BP。

债市策略：资金面均衡宽松债市窄幅震荡格局下，关注可能带动多空力量突破的因素和部分结构性机会。5月20日大行开启新一轮存款利率调降，

根据24年以来的经验，预计带动存款成本有效回落，且可能带来两个结构性的影响：（1）大行存款流向非银或流向小行的过程中，如果央行没有

配合，可能带来资金面收紧；（2）小行和非银整体资金充裕，小行发力金融投资，中期逻辑支撑债市。因此央行对资金面的配合程度更为关键，

从我们梳理的央行关注点来看，当前外部压力缓释、净息差压力回落、权益市场和债市价格相对合理、资金空转风险可控，预计资金面维持均衡

宽松的状态。10Y国债仍在1.65-1.70%附近的震荡格局，震荡区间上沿仍可布局。可能带动收益率曲线回落的因素：（1）存款利率调降中期利好债

市；（2）跟随基本面数据发布的节奏慢调整；（3）央行买卖国债重启。可能的阻力：收益率曲线当前已经较扁平；“新型政策性金融工具”尚未

落地。当前有性价比的结构点位：中长久期信用债、1-5Y国债、7Y农发、15Y地方。

风险提示：政策刺激经济；美国经济超预期上行；全球通胀超预期上行。

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PART1：海外不确定性边际缓解，国内收益率曲线陡峭化

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11..11海海外：政策不确定性边外：政策不确定性边际际缓解缓解，，市场市场风风险偏险偏好好修复修复

美元指数先上后下，整体震荡

•海外政策不确定性缓解：5月美国与贸易伙伴谈判取得部112美元指数伦敦现货黄金（美元/盎司，右轴）3600

分进展，市场风偏好得到修复，基本面保持稳健。风险资1103400