华西证券-非银金融行业2025年中期稳中求进，激发活力.pptx

1、非银行情复盘：“924”至2025年3月末，非银金融上涨28.69?，在一级行业中排第13；跑赢上证指数7.34?。2025年4月1日至6月6日，非银金融上涨0.32?，在一级行业中排第18；跑输上证指数1.17?。非银行业市盈率12.62倍，在一级行业中排第27；加权市净率1.63倍，为过去十年最低23?分位。

2、业绩展望：“924”政策激发活力，38家可比上市券商在2024年实现调整后营收4151亿元，归母净利润1470亿元；同比分别增加8?和16?。经纪净收入和自营净收益的高增支撑2024年行业业绩。2025年第一季度，38家可比券商的调整后营收和归母净利润分别为1127亿元和519亿元，同比分别增加34?和81?。预计2025年券商业绩仍将有双位数增长。

政策持续引导压降负债成本，我们预计保险公司的NBV平稳增长但新单整体承压，但投资端弹性将更显著。

3、政策梳理：2025年4月以来，央行和中央汇金等多方积极表态，回??市场关切。4月25日，中共中央政治局会议提出，“持续稳定和活跃资本市场”，释放了明确的积极信号。中长期资金入市、中央汇金发挥类“平准基金”功能，一揽子政策组合拳持续为非银金融机构带来中长期利好。

4、投资建议：券商板块：我们看好证券行业为新质生产力融资、为耐心资本长期配置服务的中介功能，建议关注1）有同业并购预期的证券公司。2）在中长期资金入市的背景下，零售经纪业务突出及财富管理转型较有成效的公司。受益标的包括中国银河、华泰证券、国金证券、九方智投控股、东方财富、指南针等。

保险板块：中短期主要催化或在资产端。作为强β、低估值、显著低配的板块，随着后续国内稳增长、稳股市政策持续出台，看好保险股在资产端催化下的投资机会。推荐新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安、中国人保。

多元金融板块：1)港交所有望受益于港美两地上市的股票成交量“迁2移）”众。安在线有望受益于稳定币在国内的发展。3）江苏金租将受益于低利率环境及设备更换等稳增长4政）策华。金资本、四川双马、鲁信创投、山高控股等创投企业将受益于并购重组活跃拓宽退出渠道。5）中粮资本、中油资本有望受益于央国企改革深化。

风险??示：宏观经济持续下行风险；国内流动性宽松进程不及预期等风险；长期利率超预期下行风险。人民币兑美元汇率大幅波动风险、中美利差大幅变动及流动性影响。A股成交活跃度低迷的风险，权益市场的增量资金不及预期风险。证券行业各项服务费率或佣金率的超预期下降风险；上市公司经营的合规风险和证券公司股东资质风险。险企渠道改革不及预期风险；险企新品开发不及预期风险；极端天气情况引发大范围理赔风险。;目录;;;;;;;;;根据陆股通资金在不同行业的持股市值数据，我们估算北向资金在2024年第三季度增持3499亿元，在2024Q4减持1938亿元，在2025Q1增持334亿元。

数据来源：Wind数据，华西证券研究所整理；右图数据截至2024-8-16；右下图数据截至2025-3-31;;;;;;可比上市券商的调整后营收和归母净利润在2024年四个季度逐级增加，分别为839/964/1046/1303亿元和286/343/411/430亿元。考虑到业绩比较基数的逐季度提升，我们预计2025年券商业绩仍将有双位数增长，2025Q1的业绩增速或将成为今年4个季度的高位。

2025Q1的业绩高增来自经纪和自营驱动。同时，经纪业务面临机构交易佣金、基金代销费用等政策

调整。2024Q4和2025年以来，债券市场波动加大，这对券商固定收益投资提出更大挑战。;数据来源：各公司财报，华西证券研究所整理;;政策持续引导压降负债成本，我们预计NBV平稳增长但新单整体承压。

监管通过预定利率市场动态调节、“报行合一”等举措引导险企压降负债成本，与此同时各险企积极转型浮动型产品，利差损压力有望缓解。考虑到前期预定利率切换提前透支储蓄型产品需求，叠加客户接受浮动型产品仍需时间，我们预计2025年新单整体面临压力。我们预计2025年上市险企NBV平稳增长，且主要来源于NBVM改善的贡献。;投资端：增量资金入市背景下，险企权益投资比例预计继续提升，投资端弹性将更显著。

监管持续鼓励保险资金入市，包括上调保险资金权益类资产投资比例上限、扩大保险资金长期投资改革试点范围等，保险公司权益投资比例预计将继续提升。;监管持续鼓励保险资金入市，包括上调保险资金权益类资产投资比例上限、扩大保险资金长期投资改革试点范围等，保险公司权益投资比例预计将继续提升。;;;多部门多项举措推动中长期资金入市，畅通社保、保险、理财等资金入市堵点，促进实现“长钱长投”。;中央汇金于2003年12月在北京成立，代表国家依法