多个大股东治理与企业ESG表现.docxVIP

多个大股东治理与企业ESG表现

【摘要】企业ESG表现情况是学术界与实务界研究与讨论的重要话题之一。文章利用A股上市公司2009—2020年的财务数据对多个大股东治理与企业ESG表现之间的关系进行研究发现，多个大股东治理下的企业具有更好的ESG表现，该结论在一系列稳健性检验后依旧成立；进一步研究发现，企业其他大股东对第一大股东起到了监督作用，削弱对其他股东的掏空行为，最终提升了企业ESG表现；同时，在第一大股东为非国有股东或是国有股份占比较低以及高管薪酬激励程度较弱的企业中，多个大股东这一治理效应更加明显。研究还发现，多个大股东治理下，ESG表现可以促进下一年度企业价值提升。研究结论不但拓宽了多个大股东以及企业ESG表现的相关文献，而且也对企业ESG表现的反馈进行了深入分析。

【关键词】多个大股东；ESG表现；第一大股东；监督作用；薪酬激励

【中图分类号】F832.51【文献标识码】A【文章编号】1004-5937（2025）05-0085-09

党的二十届三中全会强调，要完善要素市场制度和规则，完善促进资本市场规范发展的基础制度。企业的财务报告信息是资本市场投资者进行决策时的重要依据，而随着企业全方位的高质量发展，企业非财务报告信息也逐渐受到广大投资者的关注与热议。企业ESG表现评级指标是继CSR指标后更能全方位体现企业社会责任履约情况甚至企业内部治理情况的重要指标之一，学者们主要从企业ESG表现的影响作用以及ESG的影响因素两方面进行深入讨论与研究[1]。一方面，有研究发现企业ESG表现可以进一步传递更加透明的信息[2]，降低企业金融化程度[3]，提高企业价值和绩效[4]；另一方面，学者从企业党组织治理角度和环境保护法的实施等企业内外部因素出发，探究对企业ESG表现的正向与负向影响[5-6]。

多个大股东结构的治理作用是学术界一直饱受争议的探究话题之一，学者们主要从多个大股东“监督”与“合谋”角度出发探究多个大股东治理结构下的企业特征。从“监督”角度出发，多个大股东对控股股东实施有效监督，进而缓解代理问题，降低企业股价崩盘风险[7]；而基于“合谋”角度，多个大股东也具有联合第一大股东共同掏空其他中小股东的可能性。自2021年我国全面进入混合所有制改革深化阶段以来，部分企业已经完成了引入战略投资者、调整股权结构、优化公司治理、深度转换经营机制等主体任务，已初步形成了多个大股东治理的企业股权结构，企业的运营活力和决策效率得到了显著提升。因此，多个大股东治理结构作用下企业ESG具有怎样的表现情况？该股权治理结构对资本市场投资者和监管部门的决策信息增量作用机制是如何的？这是本文需要进一步探究讨论的话题。

基于此，本文利用A股上市公司2009—2020年的面板数据，在混合OLS的实证模型下对企业大股东治理与ESG表现之间的关系进行了实证检验。本文或许具有以下边际贡献：第一，丰富了影响企业ESG表现的企业内部治理因素相关文献。以往学者对于公司治理情况与企业ESG表现之间的研究主要集中在董事会结构等管理层治理层面特征，鲜有学者从股权结构的角度进行探讨，本文的研究结果不但从股东结构和大股东与中小股东关系的角度为企业ESG表现的实际影响情况提供了有益参考，也为控股大股东之间监督制约的正向积极作用提供了大样本经验证据。第二，本文在前人的研究基础上进一步补充了多个大股东治理对企业层面特征的影响研究。尽管已经有学者对多个大股东治理与企业社会责任（CSR）进行了深入研究，但研究仅停留在了企业社会责任提高这一正面反馈上，而且CSR指标无法给予企业潜在投资者更多的投资信息，本文进一步研究发现资本市场投资者对企业ESG良好表现具有正向反馈。

二、文献综述与研究假设

（一）多个大股东治理结构影响研究

目前学术界有关多个大股东治理的相关文献主要集中在多个大股东相互监督制衡以达到有效治理公司的目的和多个大股东“合谋”掏空中小股东利益引发代理问题两方面，而国内外学者也分别从两个角度进行深入分析与探究[8-9]。

就多个大股东的有效治理角度而言，Chengetal.[10]的实证回归结果表明：相比于无控制大股东的企业，多个大股东并存的企业具有更高的托宾Q值，这主要来自多个大股东机制对企业进行的有效监督作用，同时多个大股东的治理作用也减缓了企业第二类代理问题的程度。姜付秀等[9]以2000—2014年A股上市公司为研究样本，从企业融资约束的角度出发，研究发现多个大股东并存的企业呈现出更低程度的代理问题。

从多个大股东的“合谋”加剧代理问题角度出发，Kahnetal.[8]从机构投资者和公司股权结构角度入手，研究发现股权高度集中在一人或者多人的公司具有更加强烈的机会主义行为动机，这更加吸引了机构投资者的目光，并加大机构投资者参与监督的力