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融资融券：撬动股票市场定价效率的杠杆？

一、引言

在我国资本市场持续深化改革与蓬勃发展的进程中，融资融券业务占据着举足轻重的地位，已然成为我国股票市场的关键构成部分。自2010年3月31日我国正式启动融资融券交易试点，标志着资本市场告别单边市时代，开启信用交易新篇章以来，融资融券业务历经多次标的证券范围扩大、运作机制完善，如2011年11月25日首次扩大融资融券标的证券范围，2013年1月31日转融券业务试点启动等，其业务规模不断拓展。截至2024年1-11月，中国融资融券交易额已达到40875.96亿元，环比增长11.23%，同比增长141.91%，充分彰显出其在资本市场中日益重要的地位。

股票市场定价效率是衡量市场是否有效的关键指标，它反映了股票价格对各类信息的反映程度以及资产的合理配置状况。融资融券业务作为一种信用交易制度，打破了传统股票交易的单边模式，为投资者提供了多元化的投资策略与风险管理工具，其对股票市场定价效率的影响备受关注。从理论层面分析，融资融券业务的双向交易机制使市场价格能更迅速地反映各类信息，当股价偏离内在价值时，投资者可通过融资买入或融券卖出进行套利，理论上有助于提升定价效率；然而，融资融券业务自带的杠杆效应，在市场情绪极端时，又可能引发过度交易，导致股价异常波动，进而干扰定价效率。

在当前我国资本市场不断推进改革、对外开放程度逐步加深的大背景下，深入探究融资融券业务对我国股票市场定价效率的影响，不仅能助力投资者深刻理解融资融券业务的运作机理与风险特性，从而更科学合理地制定投资策略，有效运用融资融券工具进行风险管理与资产配置；而且能为监管部门提供极具价值的决策参考，协助其进一步健全融资融券业务的监管政策与制度，防范市场风险，切实维护市场的稳定与健康发展，对于提升我国资本市场的国际竞争力，推动我国资本市场与国际市场接轨也有着深远意义。

二、融资融券业务与股票市场定价效率理论剖析

（一）融资融券业务深度解析

融资融券，作为证券市场中一种重要的信用交易方式，是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券（融资交易）或借入证券并卖出（融券交易）的行为。其运作机制建立在信用基础之上，涉及投资者、证券公司、证券交易所及监管机构等多个主体。

在融资交易中，投资者预期证券价格将上涨，便向证券公司缴纳一定比例的保证金，借入资金买入证券。待证券价格上涨到预期价位后，投资者卖出证券，归还所借资金及利息，从而获取差价收益。例如，投资者小张认为A公司股票价格未来一段时间内会上涨，他向证券公司缴纳了20万元保证金，按照2倍的融资杠杆，借入40万元资金，以每股20元的价格买入3万股A公司股票。一段时间后，A公司股票价格上涨到每股25元，小张卖出股票，获得75万元资金，归还证券公司40万元本金及相应利息（假设利息为2万元），小张最终获得收益为75-40-2-20=13万元。然而，若股票价格下跌，投资者则可能面临巨大损失，若A公司股票价格下跌到每股15元，小张卖出股票仅获得45万元资金，归还本金、利息后，损失达40+2+20-45=17万元。

融券交易则与之相反，投资者预期证券价格将下跌，先向证券公司借入证券并卖出。当证券价格下跌后，再买入相同数量和品种的证券归还给证券公司，并支付相应的融券费用，从而赚取差价。例如，投资者小李预计B公司股票价格会下跌，他向证券公司借入1万股B公司股票并以每股50元的价格卖出，获得50万元资金。之后，B公司股票价格下跌到每股40元，小李买入1万股B公司股票归还证券公司，支付融券费用1万元，小李获利为50-40-1=9万元。反之，若股票价格上涨，投资者将遭受损失，若B公司股票价格上涨到每股60元，小李买入股票需花费60万元，加上融券费用，损失达60+1-50=11万元。

从国际视角来看，融资融券业务在不同国家和地区呈现出不同的发展模式与特点。美国的融资融券业务建立在高度市场化的基础之上，采用分散授信模式。其市场参与主体丰富多样，包括证券公司、商业银行、基金公司等众多金融机构，投资者可较为便捷地从多个渠道获取融资融券服务，且融券券源充足，这使得市场交易活跃度高，定价效率也相对较高。例如，美国的大型券商如高盛、摩根大通等，不仅为客户提供融资融券服务，还积极参与市场交易，通过自身的交易行为影响市场价格，促进市场的价格发现功能。

日本采用“单轨制”集中授信模式，在政府的严格监管下，由证券金融公司在融资融券业务中发挥核心作用，负责集中调配资金和证券。这种