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行为金融学中的信息传播效应实证研究

一、引言：从”非理性繁荣”到信息传播的现实困惑

记得几年前某个周末，我在金融论坛上看到一条”某科技公司即将发布颠覆性新产品”的帖子，原本只是普通的讨论，却在周一开盘前被转发了上万次。当我打开交易软件时，该公司股价已经高开8%，而直到中午官方才澄清”暂无相关计划”。股价又在半小时内回落至平盘线附近。这个过程像极了一场信息驱动的”过山车”——一条未经证实的消息，通过社交网络的快速传播，短时间内撬动了市场情绪，最终影响资产价格。这让我不禁思考：在行为金融学框架下，信息传播究竟如何具体作用于投资者决策？这种效应是否存在可验证的规律？

传统金融学假设投资者是”理性人”，能无成本、无偏误地处理所有信息，但现实中”信息茧房”“羊群效应”等现象屡见不鲜。行为金融学突破了这一假设，将心理学、社会学纳入分析，其中”信息传播效应”作为连接个体行为与市场整体的关键纽带，逐渐成为研究热点。本文试图通过实证分析，揭示信息传播速度、广度、情绪倾向等特征对资产价格波动的具体影响，为投资者决策和市场监管提供微观依据。

二、理论基础与文献梳理：从有限注意到社交网络的传导机制

2.1行为金融学的信息处理范式突破

传统金融学的”有效市场假说”认为，所有公开信息会立即反映在资产价格中，但2008年金融危机中”次贷危机”信息的滞后传播、2020年美股多次熔断中”流动性恐慌”的链式反应，都暴露出这一理论的局限性。行为金融学提出，投资者的信息处理能力是有限的（Simon,1955），他们会优先关注”显著信息”——比如社交媒体上高转发量的帖子、新闻客户端的头条推送。这种”有限注意”导致信息传播并非均匀扩散，而是呈现”中心-边缘”的网络结构。

2.2信息传播效应的核心维度

学者们从不同角度拆解信息传播的特征：Shiller（2000）在《非理性繁荣》中强调”叙事传播”的重要性，认为故事化的信息更容易引发共鸣；Barber和Odean（2008）通过实证发现，媒体关注会显著增加个股的交易量；近年来随着社交网络兴起，DeGroot（1974）的”意见领袖模型”被扩展，研究重点转向”节点影响力”“传播速度”“情绪强度”等指标。综合来看，信息传播效应可分为三个核心维度：

速度：信息从发布到被广泛感知的时间跨度，比如一条消息在1小时内覆盖10万用户vs.?1天内覆盖相同数量；

广度：信息触达的用户规模，通常用转发量、评论量或覆盖平台数衡量；

情绪倾向：信息本身携带的情感色彩，如乐观（“业绩超预期”）、悲观（“重大亏损预警”）或中性（“季度财报发布”）。

2.3现有研究的不足与本文创新点

现有文献多聚焦单一维度（如仅研究媒体关注与交易量的关系），或依赖传统媒体数据（如报纸、财经网站），对新兴社交平台（如微博、股吧）的信息传播特征挖掘不足。本文的创新在于：①同时纳入速度、广度、情绪倾向三个维度，构建更全面的传播特征体系；②以社交平台用户生成内容（UGC）为主要数据来源，更贴近”散户主导”的市场现实；③通过双重差分法控制内生性问题，提升结论可靠性。

三、研究设计：数据、变量与模型构建

3.1数据来源与样本选择

考虑到A股市场散户占比较高（约60%），且社交平台对散户决策影响显著，本文选取某主流财经社交平台的用户讨论数据作为信息传播的观测对象。数据覆盖多年度的样本区间，包含2000余只股票的相关讨论，剔除了广告、重复内容后，最终得到有效帖子约50万条。同时，匹配对应股票的日度交易数据（开盘价、收盘价、成交量等）和公司基本面数据（市盈率、市净率等），形成面板数据集。

3.2变量定义与测度

3.2.1被解释变量：资产价格波动

选取两个指标衡量价格波动：①日收益率标准差（σ），反映短期价格波动幅度；②超额收益率（AR），即个股收益率与市场指数收益率的差值，衡量个股相对于市场的异常波动。

3.2.2核心解释变量：信息传播特征

传播速度（Speed）：计算每条信息从发布到被1000名用户阅读的时间（分钟），数值越小表示速度越快；

传播广度（Breadth）：取信息发布后24小时内的转发量+评论量，取自然对数以降低异方差；

情绪倾向（Sentiment）：通过自然语言处理（NLP）技术对帖子文本进行情感分析，将情绪值标准化为[-1,1]区间，负值表示负面情绪，正值表示正面情绪。

3.2.3控制变量

为排除其他因素干扰，加入以下控制变量：①市场整体波动（用沪深300指数日收益率标准差衡量）；②公司基本面（市盈率PE、市净率PB）；③流动性指标（换手率）；④是否为交易日（虚拟变量，非交易日信息可能延迟反映）。

3.3模型设定

为检验信息传播特征对价格波动的影响，构建如下面板回归模型：

σ_it=α+β1Speed_it+β2Breadth_i