2025年四季度策略展望：攻守易形.pptxVIP

西部证券研发中心

2025年10月12日

分析师|曹柳龙S0800525010001邮箱：caoliulong@

|徐嘉奇S0800525030002邮箱：xujiaqi@联系人|金科、缪一宁

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引言：“冰火转换”时刻将至

?过去几年美联储加息导致跨境资本流出，国内要素价格相继回落，而中国逆势降息驱动制造业CAPEX扩张则加剧内卷。表面上中国经济“通缩”A股走弱，但实际上“通缩”促进出口，内卷夯实制造业全球竞争优势， 在中美对抗“摊牌”之前，能够快速积累国民财富。当前攻守易形，“冰火转换”时刻将至：（1）美联储重启降息，跨境资本加速回流，大众消费将“再通胀”；（2）“反内卷”将修复中国高端制造的未来现金流。

一、跨境资本回流：中美货币政策“错位反转”

?过去几年，美联储加息而中国逆势降息，中美利差倒挂，人民币贬值。由此滋生的“套息套汇交易”，导致跨境资本流出超过16万亿元，中国M2收缩，各类要素价格（包括股价）相继陷入通缩。物价通缩有助于出口扩张，但大量未结汇资金留在海外，反而加速跨境资本流出，形成“通缩-出口-通缩”的负向循环。

?今年美联储重启降息，正加速跨境资本回流。只要明年人民币汇率升值超过7.0，当前持有人民币的收益就能够超过美元。跨