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货币政策反应函数的实证检验

一、引言

在现代宏观经济调控体系中，货币政策是政府熨平经济波动、维护价格稳定、促进经济增长的核心工具之一。中央银行如何根据经济环境变化调整政策利率，始终是学术界和政策制定者关注的焦点。货币政策反应函数作为刻画这一决策逻辑的分析框架，通过数学关系将政策利率与关键经济变量（如通胀、产出、汇率等）联系起来，为理解央行行为提供了重要工具。

自泰勒1993年提出经典反应函数（即“泰勒规则”）以来，学界围绕反应函数的形式、变量选择及实际适用性展开了大量研究。然而，不同经济体的制度背景、政策目标和经济结构存在显著差异，反应函数的具体形式和参数估计结果往往因样本、方法不同而呈现差异。因此，通过实证检验揭示特定经济体货币政策反应函数的特征，不仅能为政策效果评估提供依据，还能为优化政策规则设计、增强政策透明度提供经验支持。本文以某开放型经济体为研究对象，系统检验其货币政策反应函数的实际运行特征，试图回答以下问题：央行在制定政策时更关注哪些经济变量？各变量对政策利率的影响方向和强度如何？政策反应是否具有稳定性和规则性？

二、货币政策反应函数的理论基础与发展

（一）传统泰勒规则：基础框架的建立

传统泰勒规则是货币政策反应函数的经典形式。其核心思想是，中央银行通过调整短期名义利率，使实际利率围绕均衡水平波动，以实现通胀稳定和产出稳定的双重目标。根据泰勒的原始设定，政策利率由四部分构成：长期均衡实际利率、目标通胀率、通胀缺口（实际通胀与目标通胀的差值）、产出缺口（实际产出与潜在产出的差值）。其中，通胀缺口和产出缺口的系数分别反映央行对通胀偏离和产出偏离的反应强度。泰勒通过对美国1987-1992年数据的分析，得出通胀缺口系数约为1.5、产出缺口系数约为0.5的经验结论，这一结果被广泛视为“泰勒原则”的核心——通胀缺口系数大于1时，实际利率会随通胀上升而提高，从而抑制通胀，反之则可能加剧经济波动。

（二）扩展型反应函数：目标多元化的现实回应

随着经济全球化深入和金融市场复杂性提升，央行的政策目标逐渐从“通胀+产出”双目标扩展至更多维度。理论界对传统反应函数的扩展主要体现在三个方向：一是引入金融稳定变量。2008年国际金融危机后，学者们发现资产价格泡沫和信贷扩张可能通过金融加速器机制放大经济波动，因此在反应函数中加入房价指数、信贷增长等指标，考察央行是否“逆周期”调节金融风险。二是纳入汇率因素。对于开放型经济体，汇率波动通过贸易渠道和资本流动渠道影响国内通胀和产出，部分研究将实际有效汇率缺口作为解释变量，检验央行是否通过利率调整干预汇率波动。三是考虑预期因素。理性预期学派强调，经济主体的行为依赖于对未来政策的预期，因此反应函数中需加入通胀预期、产出预期等前瞻性变量，以更准确反映央行的“预调”逻辑。例如，克拉里达等人提出的前瞻性泰勒规则，将未来通胀预期和产出预期作为政策利率的决定因素，更贴合央行“基于预测”的决策模式。

三、实证模型构建与变量选择

（一）模型设定：从理论到可检验形式

基于上述理论扩展，本文构建包含多目标的货币政策反应函数实证模型。基准模型形式如下：政策利率=常数项+α×通胀缺口+β×产出缺口+γ×汇率缺口+δ×金融周期指标+误差项。其中，政策利率选取央行常用的短期政策工具利率（如公开市场操作利率）；通胀缺口为实际通胀率与目标通胀率的差值，反映价格水平偏离目标的程度；产出缺口通过HP滤波法计算实际GDP与潜在GDP的偏离度，衡量经济冷热状态；汇率缺口为实际有效汇率与均衡汇率的差值，反映外部失衡压力；金融周期指标选取信贷/GDP缺口（实际信贷/GDP与趋势值的差），刻画金融体系的顺周期波动。

（二）变量说明与数据处理

核心变量：政策利率。选择央行公布的7天期逆回购操作利率作为政策利率变量，该利率是央行近年来重点培育的市场基准利率，能够较好反映货币政策立场的变化。样本期涵盖近十年的月度数据，覆盖了经济周期的不同阶段（如扩张期、调整期），有助于捕捉政策反应的动态特征。

通胀缺口。通胀率采用居民消费价格指数（CPI）同比增速，目标通胀率参考央行年度工作会议提出的预期目标（如“3%左右”）。计算时，将各期实际CPI增速减去目标值，得到通胀缺口序列。若缺口为正，表明通胀高于目标，央行可能倾向于收紧货币政策；反之则可能宽松。

产出缺口。实际GDP数据采用季度频率，为匹配政策利率的月度频率，通过线性插值法转换为月度序列。潜在GDP通过HP滤波法估计，参数设定为14400（适用于月度数据）。产出缺口为实际GDP与潜在GDP的百分比偏差，正值表示经济过热，负值表示需求不足。

汇率缺口。实际有效汇率数据来源于国际组织统计数据库，反映本币相对于主要贸易伙伴货币的综合汇率水平。均衡汇率通过购买力平价理论和长期趋势拟合确定，汇率缺口为实际值与均衡